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Roula Khalaf, editora del FT, selecciona sus historias favoritas en este boletín semanal.
El autor es un exbanquero de inversiones y autor de ‘Power Failure: The Rise and Fall of an American Icon’.
El fin de unos 13 años de dinero casi gratis en los mercados financieros ha dejado al descubierto excesos que, vistos en retrospectiva, parecen absolutamente desconcertantes.
Tomemos, por ejemplo, el tsunami de los préstamos apalancados denominados cov-lite, o con cláusulas de protección reducidas, a los que los inversores acudieron en masa sin miramientos. A finales de 2023, el importe de estos préstamos pendientes, que carecen de las cláusulas de protección típicas diseñadas para ser un sistema de alerta temprana para los prestamistas, se disparó hasta los 1,25 billones de dólares, según el bufete de abogados Paul Weiss.
Fue una gran fiesta, especialmente para los emisores de los préstamos, que pudieron pedir prestado mucho dinero con mínimos controles y contrapesos. Y ahora los prestamistas e inversores que proporcionaron esos préstamos están pagando el precio, en un fenómeno que en Wall Street se ha denominado “violencia de acreedores contra acreedores”.
Qué acertado. La masacre se ha producido prácticamente en todas partes en el importante mercado de préstamos apalancados. En esencia, los emisores de préstamos con pocos o ningún compromiso (a menudo empresas muy endeudadas al borde de la suspensión de pagos o la quiebra) han estado tratando de reestructurar sus balances para evitar una calamidad financiera y, a veces, para tratar de extraer valor en beneficio de los accionistas a expensas de los tenedores de deuda.
Estos secuestros se producen a menudo con el consentimiento de un grupo de acreedores a expensas de otro grupo de acreedores. Y los acreedores que salen perdiendo no pueden hacer mucho al respecto, porque concedieron los préstamos sabiendo desde el principio que sus derechos habían sido despojados de ellos. “Anticipándose al impago de un prestatario, los prestamistas garantizados han utilizado recientemente tácticas legales agresivas para extraer valor de otros prestamistas garantizados”, decía un artículo de investigación de la Harvard Business School publicado en mayo.
Tomemos, por ejemplo, la triste saga de la compra en 2012 de la empresa matriz de los fabricantes de colchones Serta y Simmons por parte de Advent International. En 2016, la rebautizada Serta Simmons Bedding refinanció su deuda existente mediante la emisión de nuevos préstamos cov-lite por 2.400 millones de dólares, lo que permitió pagar un dividendo de 670 millones de dólares a los accionistas.
Pero en 2020, el acuerdo había comenzado a fracasar debido a la disminución de los ingresos, gracias a la pandemia y la creciente competencia de las ventas de colchones en línea. En junio de 2020, la empresa llegó a un acuerdo con la mayoría de sus prestamistas garantizados, incluidos los fondos mutuos Eaton Vance e Invesco, para intercambiar su deuda por nueva deuda «súper garantizada». El acuerdo incluía una inyección de efectivo de 200 millones de dólares a Serta para ayudarla a superar las tensiones de la pandemia.
Increíblemente, otros prestamistas, incluidos inversores sofisticados como Apollo Global Management y TPG Angelo Gordon, titulares de una deuda de Serta de 600 millones de dólares, afirman que no se les dio la oportunidad de intercambiar su deuda garantizada de primer grado en los mismos términos.
Como resultado, de repente se encontraron subordinados a la nueva deuda. Serta Simmons se declaró en quiebra de todos modos. Y Apollo y Angelo Gordon demandaron a Advent y a varios de los fondos mutuos para anular el acuerdo.
En un giro irónico, los tipos listos de Wall Street que suelen ser los que infligen el dolor acusaron a los fondos de inversión, normalmente más tranquilos, de hacer una maniobra rápida diseñada para destripar sus derechos y subordinar sus préstamos. Pero el juez de quiebras en el caso falló en contra de Apollo y Angelo Gordon, argumentando que deberían haber sabido los riesgos de sus préstamos cov-lite.
Esa sentencia se dictó el año pasado, pero el caso Serta es sólo uno de los muchos ejemplos recientes en los que los compradores de préstamos con cobertura limitada están sufriendo las consecuencias de sus decisiones de inversión insensatas. “Esto sucede todos los días en los mercados de crédito”, me dijo un inversor de fondos de cobertura.
Un ejemplo reciente y exasperante involucra a Lionsgate Entertainment, irónicamente el estudio detrás de una serie de películas llamada Los juegos del hambreEste año, escindió su negocio de transmisión de televisión Starz mediante una fusión con una empresa de adquisición de propósito especial. Una escasa mayoría de tenedores de bonos se unieron para trasladar su título al nivel de Lionsgate.
Otros acreedores, a los que no se les dio la oportunidad de participar en la operación, se quedaron en la filial Starz, considerada menos solvente. La transacción benefició, entre otros, a Steven Mnuchin, ex secretario del Tesoro, que es a la vez acreedor de Lionsgate y uno de sus mayores accionistas.
La eliminación generalizada de los derechos típicos de los acreedores por parte de otros grupos de acreedores puede ser criticada por quienes salieron perdiendo, pero como ocurre en cualquier período de euforia en el que los inversores pierden la cabeza, una lectura cuidadosa de los documentos del préstamo habría dejado en claro sin ambigüedades los riesgos de estas inversiones idiotas.