“La estabilidad de precios es responsabilidad de la Reserva Federal y sirve como base de nuestra economía. Sin estabilidad de precios, la economía no funciona para nadie. En particular, sin estabilidad de precios, no lograremos un período sostenido de condiciones sólidas en el mercado laboral que beneficien a todos”. Así Jay Powell, presidente de la Reserva Federal, abrió su conferencia de prensa luego de la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto del 2 de noviembre en la que se decidió elevar la tasa de los fondos federales en 0.75 puntos porcentuales a 4 por ciento. Él estaba en lo correcto. Es deber del estado asegurarse de que su dinero tenga un valor predecible. Los bancos centrales tienen encomendada esta tarea. Recientemente, han estado fallando gravemente. Es una necesidad y una obligación subsanar esta falla.
Entre septiembre de 2019 y septiembre de 2022, los niveles generales de precios al consumidor, que son los relevantes para las personas, aumentaron un 15,6 % en EE. UU., un 14,1 % en el Reino Unido y un 13,3 % en la zona euro. Si los bancos centrales hubieran alcanzado sus objetivos, estos niveles de precios habrían aumentado un poco más del 6 por ciento.
Hay buenas excusas para este fracaso, en particular las interrupciones causadas por Covid-19 y luego la guerra de Rusia contra Ucrania. Sin embargo, el resultado no se debe únicamente a las perturbaciones de la oferta. En los tres años hasta el segundo trimestre de 2022, la demanda nominal se expandió un 21,4 % en EE. UU., un 15,8 % en el Reino Unido y un 12,5 % en la eurozona. Esto equivale a un crecimiento anual compuesto del 6,7 % en EE. UU., el 5 % en el Reino Unido y el 4 % en la eurozona. Estas tasas de crecimiento de la demanda son simplemente inconsistentes con una inflación del 2 por ciento en estas economías, especialmente en los EE. UU. y el Reino Unido.
No hace mucho tiempo, a muchos les preocupaba que la inflación hubiera sido demasiado baja durante demasiado tiempo. En agosto de 2020, la Fed anunció debidamente un nuevo “Declaración sobre objetivos a más largo plazo y estrategia de política monetaria”. En este, afirmó que “después de períodos en los que la inflación ha estado persistentemente por debajo del 2 por ciento, la política monetaria apropiada probablemente apuntará a lograr una inflación moderadamente superior al 2 por ciento durante algún tiempo”. Es difícil argumentar que el exceso de inflación subsiguiente ha sido «moderado». Más importante aún, ha transformado la historia. En los EE. UU. y el Reino Unido, el aumento del nivel de precios durante la última década equivale a un aumento anual compuesto del 2,5 por ciento. Al final de esta década, ese nivel es unos 6 puntos porcentuales más alto en ambos países de lo que hubiera sido si se hubiera alcanzado el precio objetivo. Sin embargo, la gente no está argumentando que la simetría ahora exige una inflación inferior a la meta, tal vez del 1 por ciento durante seis años. En la eurozona, por el contrario, la inflación de la última década ha vuelto ahora al objetivo del 2%.
La idea de que uno debería corregir lo pasado no era sensata. Pero si la gente llega a la conclusión de que los bancos centrales solo compensarán la baja inflación pasada, no la alta inflación pasada, y que los choques inflacionarios también son más probables que los choques de deflación, podrían concluir razonablemente que la inflación no promediará el 2 por ciento. Esta opinión se verá reforzada por el hecho de que los bancos centrales adoptan una política ultralaxa con más entusiasmo que lo contrario. En suma, la gente pensará que tiene un claro sesgo inflacionario.
Esto no es solo historia antigua, ni mucho menos. Debería dar forma a lo que hacen ahora los bancos centrales. Esto es particularmente cierto en los EE. UU., donde la contribución de los aumentos presumiblemente temporales en los precios de la energía y los alimentos es menor que en otros lugares y, por lo tanto, los factores internos en la inflación son mucho más importantes.
Esta historia fortalece el caso ya sólido para volver al objetivo más temprano que tarde. Por lo tanto, cuanto más tiempo permanezca alta la inflación, más subirá el nivel de precios por encima de lo que debería ser y, por lo tanto, mayores serán las pérdidas acumuladas para quienes confían en la estabilidad del dinero. Esto avivará la ira. También hará que sea más esencial para los perdedores recuperar sus pérdidas. Eso hará que las espirales precio-salario y precio-precio sean más duraderas. Además, cuanto más tiempo permanezca la inflación por encima de la meta, más probable es que las expectativas de inflación se “desacoplen” fundamentalmente. Eso dificultaría la tarea de restaurar la credibilidad y aumentaría los costos de hacerlo. La peor posibilidad de todas sería no que la desinflación se hiciera demasiado lentamente, sino que los políticos se rindieran demasiado rápido, lo que haría necesario hacerlo todo de nuevo en circunstancias aún peores. Eso también será más probable si la desinflación se prolonga demasiado.
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En contra de esto, se argumentará que existen riesgos de crear turbulencias financieras y una recesión global innecesariamente profunda, posiblemente incluso inclinando a las economías hacia una deflación crónica al estilo japonés. Esto sí que es un peligro. Es por eso que la escala y la duración del pasado apoyo fiscal y monetario fue un error, especialmente en los EE. UU., como ha argumentado durante mucho tiempo Lawrence Summers de Harvard.
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Sin embargo, es difícil argumentar que una tasa de interés del 4 por ciento es demasiado estricta en una economía con una tasa de inflación subyacente del 6,3 por ciento. Esto es aún más cierto para el 3 por ciento del Banco de Inglaterra y el 2 por ciento del Banco Central Europeo. Si los sistemas financieros estadounidenses y mundiales no pueden sobrevivir ni siquiera a estas bajas tasas, se encuentran en una situación imperdonablemente mala.
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Los errores de política del pasado han interactuado con una serie de grandes shocks para generar una alta inflación. Esos errores son reales y significativos, sin embargo. Cabe señalar, por ejemplo, que shocks comparables a los precios de la energía y los alimentos a principios de la década de 2000 no generaron una inflación tan alta como la actual en EE. UU. La demanda agregada también ha sido insosteniblemente fuerte, nuevamente especialmente en los EE. UU. Esto debe corregirse, con firmeza y rapidez, si se quieren sentar las bases de un crecimiento renovado. Los riesgos del ajuste son reales. Pero los de dejar que la inflación se arraigue son mayores. Como dice Macbeth, si uno tiene que hacer algo difícil, “estuvo bien / Se hizo rápido”.
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