Ni siquiera la asociación con Taylor Swift pudo salvar la oferta pública inicial de Golden Goose.
La empresa italiana, conocida por sus zapatillas desgastadas de alta gama, ha conmocionado hoy al mercado al anunciar la retirada de su salida a Bolsa de casi 600 millones de euros en Milán.
Esta oferta aparentemente tenía todo a su favor: poder de estrella, atractivo en la moda, desempeño financiero excepcional y un pedido fundamental de 100 millones de euros de Invesco. La OPI fue promocionada como uno de los aspectos más destacados de 2024.
Tuvo un buen comienzo. La oferta se cubrió en todo el rango dentro de la primera hora de la construcción de la reserva. Los banqueros del sindicato hablaron del “número de inversores internacionales de calidad y a largo plazo” preparados para anclar la transacción. Y todo esto sucedía en un contexto de excelente desempeño en las OPI europeas, con las acciones del fabricante de microcomputadoras Raspberry Pi subiendo casi un 50 por ciento desde su debut en Londres la semana pasada.
A pesar de estos signos prometedores, la IPO se enfrentó a una cruda realidad: la cartera de pedidos carecía de demanda por parte de instituciones fundamentales “solo a largo plazo”. Y Permira, el accionista mayoritario de Golden Goose, no podía permitirse otro pavo en los mercados de capitales después de la salida a bolsa de Doc Martens en Londres.
La primera señal de que algo andaba mal llegó cuando se anunció el rango de precios la semana pasada. Informados por los participantes en el acuerdo, los medios financieros habían hablado de un valor empresarial de 3.000 millones de euros, lo que implica un valor accionario superior a los 2.500 millones de euros después de deducir la deuda neta y, en cualquier caso, una prima sustancial para el fabricante italiano de chaquetas Moncler.
Sin embargo, la capitalización de mercado implícita en el rango de precios fue de 1.690 a 1.860 millones de euros, lo que estuvo “por debajo de las expectativas” y representó un descuento del 25 al 30 por ciento sobre los múltiplos de Moncler. Luego, ayer por la mañana, los bancos del sindicato dijeron a los inversores que el precio de la oferta pública inicial sería cerca del fondo del rango de 9,75 euros por acción.
Los siete (!) corredores de apuestas de IPO intentaron tranquilizar al mercado, insistiendo en que la oferta había sido sobresuscrita varias veces en ese nivel y por encima de él. No hay absolutamente ninguna razón para dudar de la veracidad de esa afirmación. Pero hay muchas razones para preguntar qué significa realmente este “color del mercado”: es obvio que gran parte de esa demanda consistió en pedidos inflados de fondos de cobertura largos y cortos que juegan en el nuevo calendario de emisiones, junto con un poco de interés de las oficinas familiares. y cuentas bancarias privadas. A excepción de Invesco, el libro estaba repleto de carbohidratos vacíos y carecía de proteínas.
¿Por qué el acuerdo fue tan complicado? La salida a bolsa de Golden Goose enfrentó vientos en contra de las 3M: (Doc) Martens, mediana capitalización y Macron.
Uno de los debates perennes en los mercados de capitales es si los vendedores son penalizados si atiborran a los inversores en un acuerdo anterior. La respuesta convencional es no: los recuerdos son cortos, las oportunidades atractivas pueden ser demasiado buenas para desaprovecharlas y a los inversores se les paga para ganar dinero, no para acumular dinero en el pasado. Un buen ejemplo es el reciente éxito de la salida a bolsa de la empresa de adquisiciones CVC.
Semanas antes de que saliera a bolsa, los inversores se habían visto abarrotados de acciones en la oferta pública inicial de Frankfurt del minorista perfumista Douglas respaldado por CVC, sólo para que el precio de las acciones cayera en picado. Pero los inversores acudieron en masa a la propia IPO de CVC en Ámsterdam y prácticamente nadie mencionó a Douglas. La razón es que CVC era visto como el mejor activo de su clase y el rango de precios tenía un descuento sustancial respecto a sus pares.
Permira no se liberó tan fácilmente. Según varios inversores y banqueros, algunos gestores de fondos exigieron un “descuento de Permira” para reflejar su reputación mixta en los mercados de capitales. Aunque los bancos probablemente suavizaron la retroalimentación de los inversores, el equipo de Permira debe haber sabido que su historial de desempeño era un problema con el lado comprador.
Como muchas casas de capital privado, Permira tiene un historial desigual con las OPI europeas.
Cuando sacó a bolsa la empresa de software alemana TeamViewer en 2019 y la empresa polaca de comercio electrónico Allegro en 2020, las acciones de ambas empresas tuvieron un buen rendimiento durante un tiempo, aunque ambas están muy por debajo de su precio de salida a bolsa actual.
Sin embargo, es el colapso del precio de las acciones de otra empresa de calzado propiedad de Permira, la británica Doc Martens, lo que ensombrece la salida a bolsa de Golden Goose. Permira vendió alrededor de un tercio de Doc Martens a principios de 2021 en un debut en el mercado de valores con un gran exceso de suscripción, y las acciones aumentaron y, de hecho, se mantuvieron por encima del precio de la OPI durante casi un año, tiempo suficiente para que Permira vendiera otro 7 por ciento a principios de 2022.
En total, Permira pudo retirar 1.260 millones de libras esterlinas de la mesa. Pero desde entonces Doc Martens ha emitido cinco advertencias de ganancias, lo que provocó que las acciones que cotizan en Londres cayeran más del 80 por ciento desde su precio de oferta inicial.
Fue particularmente desafortunado que Doc Martens redujera a la mitad su dividendo y anunciara una gran caída en sus ganancias el mismo día en que Golden Goose anunció su intención de salir a bolsa.
En ese contexto, Golden Goose no era una empresa lo suficientemente atractiva como para que los inversores dejaran mucho margen a Permira. Se percibe como un activo bastante bueno, pero no imprescindible: varios inversores citaron, por ejemplo, el riesgo de la moda y la concentración de productos, junto con su pequeño tamaño y su posición de nicho de mercado, como preocupaciones clave, y las acciones serían de mediana capitalización. en Milán, con liquidez limitada en el mercado secundario.
Y esto lleva al siguiente problema para las salidas a bolsa europeas: las OPI de mediana capitalización tienen menos margen de error. Los inversores han visto cómo los volúmenes se agotan y por eso tienen cuidado de no tomar posiciones demasiado grandes. También exigen mayores concesiones de precios.
Un problema con el acuerdo es que incluso por poco menos de 600 millones de euros (incluido el greenshoe), el tamaño del acuerdo probablemente era demasiado grande. La oferta consistió en 100 millones de euros para Golden Goose y una venta de hasta 495 millones de euros para Permira. Lo ideal sería asignar unos 400 millones de euros (dos tercios) a gestores de fondos fundamentales o “solo largos”. La orden fundamental de Invesco por valor de 100 millones de euros podría ejecutarse, pero es incómodo asignar más del 50 por ciento a otros inversores solo a largo plazo: los necesitas para comprar en el mercado secundario y de todos modos les has dicho que el acuerdo está varias veces sobresuscrito. .
Eso significa que (ex-Invesco) los suscriptores necesitaban aproximadamente 600 millones de euros de demanda bruta a largo plazo, una demanda alta para una capitalización de mercado de 1.750 millones de euros. La medida correcta habría sido reducir el tamaño de la venta de Permira, incluso a costa de cierta liquidez en el mercado secundario.
Cualquiera sea el caso, la IPO no estuvo ni cerca de generar la demanda fundamental necesaria. Los grandes complejos de fondos mutuos parecían haberse alejado.
En otras palabras, es posible que el acuerdo haya tenido un exceso de suscripción, pero si los suscriptores hubieran sacado las acciones del acuerdo, es casi seguro que Golden Goose habría puesto un gran huevo. Una caída porcentual de dos dígitos en el primer día habría sido un mal aspecto para una firma de lujo y un evento devastador para la reputación de Permira.
Hasta aquí la dinámica y las tácticas de los acuerdos. Un tercer factor influyó en el acuerdo, y estaba fuera del control de Golden Goose, Permira y el ejército de suscriptores: el día después de que Golden Goose fijara su rango de precios, el presidente francés Emmanuel Macron convocó elecciones parlamentarias anticipadas después de que los partidos de extrema derecha obtuvo mejores resultados en las elecciones europeas.
El anuncio llegó en un momento inoportuno. Los inversores estadounidenses habían estado llegando a Europa como pasajeros de un crucero que desembarcan en Venecia. Y el lujo es uno de los sectores en los que Europa sobresale y los fondos estadounidenses simplemente no pueden encontrar en las bolsas nacionales. El acuerdo con Golden Goose se creó para atraer a los grandes gestores de dinero estadounidenses.
Pero el anuncio de Macron desencadenó una liquidación de acciones europeas, incluidas las de lujo, lo que no fue un baño de sangre, pero fue suficiente para hacer reflexionar a los inversores estadounidenses. El principal par de valoraciones, Moncler, bajó un siete por ciento durante la oferta de Golden Goose. La participación de Estados Unidos en las OPI europeas a veces se llama burlonamente “dinero de los turistas”, y los turistas tienden a regresar a casa ante el primer indicio de problemas políticos.
En resumen, Permira y Golden Goose probablemente le hicieron un gran favor al mercado al cerrar el trato y evitar a los inversores una pérdida inmediata de valor de mercado. La fallida salida a bolsa deja un veredicto abierto sobre si el mercado está abierto al número sustancial de OPI de mediana capitalización en trámite.