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El autor es presidente y director ejecutivo de Caxton Associates.
Si bien el presidente de la Reserva Federal, Jay Powell, ha indicado que “ha llegado el momento de ajustar” la política monetaria, la magnitud y el ritmo de los recortes de las tasas de interés en Estados Unidos siguen sin estar definidos. Creo que hay razones para un rápido y significativo restablecimiento de las tasas a la baja.
La Reserva Federal, a diferencia de otros bancos centrales, tiene como objetivo doble, por ley, la estabilidad de precios y el máximo empleo sostenible. Dado que Powell ha manifestado su confianza en que la inflación avanzará hacia el objetivo del 2%, la atención se centra ahora en las perspectivas del mercado laboral.
En mi opinión, Powell dejó clara su posición en la reciente reunión de banqueros centrales en Jackson Hole, al afirmar que “haremos todo lo que podamos para apoyar un mercado laboral fuerte”. Esto tiene ecos del lenguaje contundente que en el pasado ha precedido a la reorientación de la política de los bancos centrales, como la famosa afirmación de Mario Draghi en 2012 de que el Banco Central Europeo haría “lo que fuera necesario” para preservar el euro.
Ajustar la política económica de manera oportuna para sostener las expansiones económicas es una tarea difícil. Powell ha citado los episodios de 1965, 1984 y 1994 como aterrizajes suaves. Alan Blinder también ha descrito el episodio de 1999-2000 como “suave”. Los aterrizajes suaves son, en efecto, poco frecuentes, y la alternativa es la recesión.
Si bien todos los ciclos son únicos, los aterrizajes suaves mencionados anteriormente tenían puntos en común en materia de política monetaria. En 1984, los tipos se relajaron en más de 3 puntos porcentuales en cuatro meses; en 2001, en 2,75 puntos en la primera mitad del año, con un recorte de 1 punto sólo en enero. El año 1995 se destaca por el ajuste gradual de 0,75 puntos en siete meses. Pero esto pasa por alto el hecho de que los 1,5 puntos de aumentos de tipos previstos al final del ciclo no se produjeron y los rendimientos de los bonos del Tesoro a cinco años cayeron casi 2 puntos desde el último aumento hasta el primer recorte. En comparación, los rendimientos actuales de los bonos del Tesoro a cinco años se han mantenido en un rango cercano durante los últimos dos años, y están sólo 0,5 puntos o más por debajo de los niveles del último aumento.
Un aspecto crucial es que, en cada caso de aterrizaje suave, la Fed actuó antes de que el mercado laboral se hubiera deteriorado significativamente. En esos casos, la tasa de desempleo había aumentado sólo entre 0,1 y 0,3 puntos porcentuales antes de que la Fed comenzara a reducir las tasas. Cualesquiera que sean los caprichos que hayan impulsado el aumento de casi un punto en este ciclo, el precedente es claro.
Otros ciclos terminaron en recesión. Rudi Dornbusch, economista del Instituto Tecnológico de Massachusetts, una vez notado que “ninguna de las expansiones de posguerra murió por causas naturales: todas fueron asesinadas por la Reserva Federal”.
Otra señal de la necesidad de un cambio de política se encuentra en el mercado inmobiliario, un conducto clave para la transmisión de la política monetaria a la economía. La asequibilidad ha sido aplastada en este ciclo. Según la Asociación Nacional de Agentes Inmobiliarios de Estados Unidos, la vivienda está en su nivel más bajo de asequibilidad desde mediados de los años 1980.
La tasa de política monetaria actual de la Reserva Federal era evidentemente lo suficientemente alta como para reducir la medida preferida por el banco central para medir la inflación básica (el índice de precios de los gastos de consumo personal) del 5,6% al 2,6%. Por lo tanto, hoy es mucho más restrictiva en términos reales, dado que las tasas no han bajado tanto. La mayoría de los participantes en el Comité Federal de Mercado Abierto, que fija las políticas, estiman que la tasa de interés neutral que sí estimula o restringe la economía está en el rango del 2,5% al 3,5%, frente al 5,25% al 5,50% actual.
Algunos se preguntarán si la Reserva Federal puede o debe modificar radicalmente su postura a pocos meses de las próximas elecciones presidenciales. Sin embargo, yo quisiera plantear una pregunta alternativa: ¿puede el banco central permitirse el lujo de mantener una política que ya no es adecuada? Si lo hiciera, pondría en riesgo su imparcialidad política.
El peor resultado posible para la independencia de la Fed sería que los mercados la obligaran a ajustar aún más los tipos entre las reuniones de política monetaria programadas en las semanas previas a las elecciones debido a un claro deterioro del mercado laboral o a un acontecimiento financiero vinculado a los altos tipos de interés. La reunión de política monetaria de septiembre es la última oportunidad para realizar ajustes antes de las elecciones.
Teniendo en cuenta los retrasos reconocidos en la transmisión de la política monetaria de seis a doce meses, ha llegado el momento de reajustar de manera significativa la tasa de fondos. La Fed seguirá dependiendo de los datos y las próximas publicaciones económicas son tan impredecibles como siempre. Pero en lugar de esperar a que las débiles condiciones del mercado laboral justifiquen medidas de política más que graduales, como muchos afirman, creo que la responsabilidad es prevenirlas. De lo contrario, mantener una postura tan restrictiva haría que la política de la Fed se volviera pasivo-agresiva.