¡Fed smash!

Buenos dias. De lo único que se podía hablar ayer era de la Reserva Federal. El ruido de Washington ahogó una reunión bastante alarmante del Banco Central Europeo. Pronto tendremos más que decir sobre el BCE (si no puede esperar, Martin Sandbu tiene una columna excelente). Envíenos un correo electrónico: [email protected] y [email protected].

El nuevo enfoque de la Fed

El endurecimiento de la política monetaria ralentiza la inflación al reducir la demanda para que ya no supere la oferta. Cómo lo hace no es sutil. Encarece el crédito, por lo que las empresas invierten menos y los consumidores gastan menos. Hace que los precios de los activos caigan y que los mercados de activos sean menos líquidos, por lo que las empresas y los hogares se vuelven más pobres y menos inclinados a gastar. Hace que la gente no sea contratada y hace que la gente sea despedida. Lo hace de manera bastante indiscriminada. No es un bisturí, es un mazo. Rompe cosas.

Durante un tiempo, la Fed había estado sugiriendo que podía hacer girar el martillo y obtener resultados similares a los de un bisturí. Desde ayer está siendo más realista. Aquí está el presidente Jay Powell:

Nuestro objetivo realmente es reducir la inflación al 2 por ciento mientras el mercado laboral se mantiene sólido. Lo que se está volviendo más claro es que muchos factores que no controlamos jugarán un papel muy importante para decidir si eso es posible. . .

No buscamos dejar a la gente sin trabajo. [but] también pensamos que realmente no se puede tener el tipo de mercado laboral que queremos sin estabilidad de precios. . .

El papel que podemos desempeñar es en torno a la demanda.

Con el aumento de la tasa de interés de 75 puntos básicos de ayer, la Fed está ajustando las medidas tan rápido como cree que puede, incluso si eso significa despidos. Como señaló Capital Economics, el banco central eliminó esta oración de su declaración previa a la reunión (las cursivas son nuestras):

Con la reafirmación adecuada en la postura de la política monetaria, el comité espera que la inflación regrese a su objetivo del 2 por ciento. y el mercado laboral se mantengan fuertes.

¿Por qué el cambio de postura? Como explicó Powell en su conferencia de prensa, los datos preliminares que mostraban que las expectativas de inflación a cinco años habían subido del 3% al 3,3% le dieron una patada en los pantalones al banco central. El diagrama de puntos, que muestra las expectativas individuales de los miembros del comité de la Fed sobre las tasas de interés, ha subido mucho. El punto medio ahora está en 3.8 por ciento, un punto porcentual completo desde marzo:

Igualmente, si no más importante, las estimaciones de la Fed sobre el desempleo futuro y el crecimiento de la producción también han caído rápidamente, reconociendo el mazo por lo que es. Aquí están las estimaciones del comité para el desempleo de 2023. Las barras azules son la proyección de este mes y las líneas punteadas son de marzo:

En términos absolutos, las proyecciones siguen siendo optimistas. Si el desempleo alcanza su punto máximo en un 4 por ciento más o menos el próximo año, será un resultado notablemente bueno. Pero el punto, a efectos de evaluar el enfoque actual de la Fed, no es tanto el nivel como la dirección y el ritmo del cambio. Es una historia similar con el crecimiento del producto interno bruto:

En particular, las palabras «aterrizaje suave» nunca salieron de los labios de Powell hasta que un reportero le preguntó si todavía era posible. Su respuesta:

Creo que es posible. . . ¿Todavía podemos hacerlo? Ahora hay muchas más posibilidades de que dependa de factores que no controlamos. Los picos en los precios de las materias primas podrían acabar quitándonos esa opción de las manos. Así que simplemente no lo sabemos.

Debido a que el aumento de 75 pb se anunció el lunes, los mercados no se movieron mucho en respuesta al anuncio oficial. Sin embargo, lo que movió a los mercados fue cuando Powell dijo que el aumento de la tasa de la próxima reunión no sería necesariamente de 75 pb, sino de 50 pb (o algo más), dependiendo de los datos. Los mercados de futuros redujeron unos 20 pb de la tasa terminal, las acciones subieron y el rendimiento a dos años cayó como una roca (gráfico de CNBC):

Hans Mikkelsen de Wells Fargo cree que los mercados se están engañando a sí mismos nuevamente:

Recuerde que el día de la reunión anterior del FOMC (4 de mayo) vimos la misma reacción en los mercados (las acciones subieron un 3 %) cuando el presidente de la Fed, Powell, durante la conferencia de prensa declaró que no se estaba considerando un aumento de tasas de 75 pb. Más tarde, a partir del 23 de mayo, los diferenciales de crédito se recuperaron con fuerza durante poco más de una semana. [Atlanta Fed president Raphael] Los comentarios de Bostic de que era posible una pausa en la reunión de septiembre. . .

En ambos casos, los comentarios de la Fed dieron como resultado una pérdida de credibilidad y crearon una volatilidad innecesaria en los diferenciales de crédito en forma de repuntes, que luego se revertirían, al menos parcialmente. Eso acaba de pasar de nuevo. Engáñame una vez, engáñame dos veces, engáñame tres veces. Desvaneceríamos el movimiento de hoy más restrictivo y pensaríamos que los diferenciales de crédito deben ser materialmente más amplios ya que la Fed continúa rezagada.

Buen punto de que el repunte del mercado de valores de ayer fue una tontería. Pero no es una cuestión de credibilidad. Esta semana, Powell y el comité demostraron que están perfectamente dispuestos a cambiar su postura ante nuevos datos. Y Powell reforzó el punto, diciendo que el comité no está encerrado en una serie de aumentos de 75 pb, un punto muy sensato para hacer. Sin embargo, el mercado actuó como si hubiera quitado de la mesa una subida de tipos. Eso es tonto, como señala Mikkelsen. Pero que la Fed dependa de los datos en una emergencia no crea un problema de credibilidad. (wu y armstrong)

¿Está descontado el nuevo enfoque de la Fed?

El mercado del Tesoro ha respondido muy rápidamente al cambio dramático en la posición de la Fed. Con el S&P 500 un 21 por ciento por debajo de su pico, podría pensar que las acciones también se han ajustado. Sin embargo, estarías equivocado. Aquí hay estimaciones de consenso para las ganancias por acción para el índice:

Estas estimaciones prácticamente no han cambiado desde hace seis meses, según FactSet. Los analistas de empresas de abajo hacia arriba pueden creer que los riesgos de recesión están aumentando, pero de alguna manera, según sus modelos, las ganancias de las empresas que cubren no se verán afectadas. En el mundo real, los márgenes ya están saliendo de sus picos. Esto es lo que está pasando en la cabeza de los analistas:

Es difícil argumentar que el mercado ha descontado por completo la posibilidad de una recesión cuando las estimaciones de consenso están tan desconectadas de la realidad.

Los múltiplos de precio/beneficio han bajado, pero el denominador de la relación es una locura. Por ejemplo: el S&P cotiza ahora a 15,2 veces las ganancias del próximo año, frente a las 19,2 meses anteriores. Pero supongamos que las ganancias caen un 10 por ciento el próximo año, en lugar de aumentar un 10 por ciento como espera el consenso de manera inverosímil. Entonces estamos en 18,5 veces las ganancias de 2023. Esa no es una gran ganga según los estándares históricos. La relación P/E promedio de 10 años a futuro es de 16,2.

Si cree que la Fed nos va a empujar a una recesión, también debe pensar que el mercado de valores está caro y tiene más espacio para caer.

una buena lectura

Tomé el CFA mientras se desataba la crisis financiera y la sala de pruebas estaba repleta. Ahora estamos en otro mercado bajista y parece que ya nadie quiere tomar el CFA. Los niños de hoy se han ablandado.