El lunes de esta semana, el mercado más importante del mundo fue, para usar el término técnico, completamente banano.
Los bonos del gobierno tienen la costumbre de recuperarse cuando las cosas se ponen difíciles, lo que indiscutiblemente sucedió cuando el Silicon Valley Bank quebró. Entonces, un salto en los precios de la deuda del Tesoro de EE. UU. debido a esto tiene sentido. La agitación llevó a los inversionistas nerviosos a buscar un escondite más seguro.
El fracaso de SVB, y un puñado de otros bancos regionales de EE. UU., sugiere que la Reserva Federal de EE. UU. será más indulgente en sus aumentos de tasas de interés a partir de ahora por temor a hacer tropezar al sector bancario. También podría significar que el banco central no necesitará ser tan agresivo como lo ha sido, si los bancos comerciales endurecen los estándares de préstamo. Ambos factores impulsarían el atractivo de los bonos. Además, una gran cantidad de depósitos que se retiraron de los bancos llegaron a los fondos del mercado monetario de EE. UU., donde se convirtieron en bonos del Tesoro.
Pero hay rallies de bonos y hay rallies de bonos. Esta vez, la reacción del mercado en los bonos del Tesoro fue nada menos que apocalíptica. Los bonos del Tesoro a dos años, el instrumento más sensible en el mercado de deuda a las perspectivas de las tasas de interés, se dispararon al alza en precio. Los rendimientos cayeron alucinantes 0,56 puntos porcentuales, después de haber caído 0,31 puntos porcentuales el viernes anterior.
Para poner el movimiento del lunes en contexto, representa un impacto mayor que el de marzo de 2020, no un período clásico para los mercados globales. Fue más grande que cualquier día de la crisis financiera de 2008 (ídem). Tienes que volver al Lunes Negro de 1987 para encontrar algo más grave. Los volúmenes de negociación estaban fuera de las listas. el lunes fue el día más grande para negociar en bonos del Tesoro alguna vez, con alrededor de $ 1.5 billones cambiando de manos, muy por encima del promedio de $ 600 mil millones más o menos.
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Sin embargo, al mismo tiempo, otras clases de activos apenas sudaron. Algunas acciones de bancos estadounidenses individuales con un fuerte olor a tecnología fueron criticadas, como era de esperar. Pero el índice de referencia S&P 500 de acciones estadounidenses cerró prácticamente sin cambios. El panorama es menos claro, pero similar, en Europa, donde el índice bursátil Stoxx 600 cerró alrededor de un 2,4% más bajo el miércoles, un golpe decente, pero no un desastre, mientras que los rendimientos de la deuda alemana a dos años se hundieron al ritmo más rápido desde 1995.
Todo esto te dice que algo raro está pasando en el mercado de bonos. Christian Kopf, director de renta fija de Union Investment, señala con el dedo acusador al sector en el que trabajó anteriormente: los fondos de cobertura. El mercado de bonos del Tesoro se ha convertido, dijo, en un «salón de espejos», repleto de fondos de cobertura que intercambian golpes con la Reserva Federal.
Los fondos de cobertura macro están repletos de efectivo después de un 2022 arrollador, cuando apostaron la granja a un rápido aumento de las tasas de interés y ganaron. Han absorbido dinero nuevo de inversionistas dispuestos a pasar por alto las tarifas de una parte de la acción. Están mostrando mucha más fuerza en el mercado que los administradores de activos más tradicionales como Union Investment, dice Kopf.
Como dice Kevin McPartland, jefe de investigación de estructura de mercado de Coalition Greenwich, es muy difícil cuantificar esto. “Los datos simplemente no existen”. Pero el papel cada vez mayor de los comerciantes no bancarios en el mercado es claro. Hace seis años, los bancos que comerciaban entre sí representaban alrededor del 40 por ciento del mercado, dice. Ahora está más cerca del 30 por ciento.
Sin embargo, para los fondos de cobertura y otros tipos de especuladores, el problema esta semana fue que, en conjunto, llegaron a 2023 con prácticamente las mismas apuestas que en 2022, posicionados para ganar en un entorno en el que la Fed impulsa las tasas de interés al alza.
Cuando SVB provocó una búsqueda de seguridad en los bonos del Tesoro, esa apuesta se vio afectada. Cuando lo hizo, muchos hedgers se vieron obligados a cerrar sus posiciones, lo que los convirtió en compradores de bonos del Tesoro. Eso hizo estallar más apuestas negativas y obligó a comprar más. Fue un apretón corto clásico, y uno grande en eso. Ha dejado una serie de fondos de cobertura macro de renombre con pérdidas feas. “El mercado más importante del mundo está dominado por un montón de fondos de cobertura”, dice Kopf.
Aún así, tiene sentido que los rendimientos sean más bajos. La Fed no pasará por alto el desastre de SVB. Tampoco lo hará el Banco Central Europeo, que también tiene un susto bancario en la puerta, con Credit Suisse. “Estos eventos muy bien pueden conducir a una recesión”, dijo Tiffany Wilding, economista norteamericana de Pimco. Hasta ahora, el BCE se ha ceñido al guión, optando por una subida de tipos de medio punto porcentual esta semana. Sin embargo, es racional anticipar aumentos de tasas globales más moderados a partir de aquí.
Pero al mismo tiempo, vale la pena ser cauteloso antes de asumir que el mercado de bonos está arrojando información confiable sobre lo que harán la Fed y otros bancos centrales a continuación. El movimiento del mercado no significa necesariamente que los inversores realmente piensen que las tasas de interés van a caer en el corto plazo.
Hay algo de ironía aquí. Una de las razones por las que los mercados de bonos son más propensos a la volatilidad ahora que hace una década es que los bancos son mucho más seguros y están menos dispuestos a aferrarse al riesgo, dejando que los fondos de cobertura llenen el vacío. Pero la semana pasada demuestra que el nerviosismo sobre los bancos aún puede estallar en el mercado más importante del mundo, y que el papel descomunal de los fondos de cobertura puede hacer que una mala situación parezca aún peor.