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Para los multimillonarios del negocio del capital privado, los últimos 18 meses los han puesto en riesgo de pasar de la arrogancia a la no del todo némesis.
La creciente inflación y el consiguiente aumento de las tasas de interés han estrangulado la mayoría de las adquisiciones privadas respaldadas por deuda, un pilar clave de la actividad de los administradores de capital privado, aunque algunos administradores han demostrado ser más sólidos que otros en estos tiempos difíciles.
Refinanciar la deuda de empresas de cartera de capital privado a tasas de interés mucho más altas que cuando se realizaron compras apalancadas ha sido un desafío. Los administradores de capital privado se han visto cada vez más obligados a recurrir a formas esotéricas y altamente riesgosas de financiamiento de deuda para mantener el espectáculo corporativo en marcha.
Muchos habían pagado de más por sus objetivos. Por lo tanto, el volumen de salidas de empresas compradoras a través de ofertas públicas iniciales se ha desplomado mientras quienes padecen pérdidas potenciales de valor de mercado esperan con la esperanza de volver a precios embriagadores. Mientras tanto, a los inversores institucionales les preocupa que los rendimientos futuros de las LBO sean mediocres y esperan que la tasa de incumplimiento de las empresas en cartera se dispare. Algunos están tan desesperados por salir del apuro que aceptan grandes descuentos sobre los valores declarados al vender.
El cambio de circunstancias es dramático después de décadas de hacer dinero triunfalista. Todo comenzó en la década de 1980, cuando los asaltantes corporativos fueron pioneros en la LBO. La transacción emblemática de esta ola innovadora fue la hiperhostil y exitosa oferta de KKR por 30.000 millones de dólares por el conglomerado de alimentos y tabaco RJR Nabisco.
Ante la hostilidad del establishment corporativo y la preocupación más amplia por la posible pérdida de empleos a medida que los nuevos patrones buscaban ganancias de eficiencia, los asaltantes corporativos hábilmente se rebautizaron como inversionistas “activos”. Luego se metamorfosearon en capital privado y rápidamente fueron dignificados con un estatus mejorado como clase de activo.
Los inversores institucionales acudieron en masa a ellos con la esperanza de obtener una prima sobre los rendimientos de las acciones públicas por asumir el riesgo adicional de iliquidez. También esperaban obtener beneficios de una gestión más intensiva del capital privado.
El académico de Harvard Michael Jensen proporcionó un visto bueno teórico al movimiento de privatización. En 1989 papel titulado The Eclipse of the Public Corporation, argumentó poderosamente que la propiedad dispersa en los mercados públicos conducía a una falta de responsabilidad de la gestión ante los propietarios.
Paul Woolley, investigador principal de la London School of Economics, también sostiene que la inversión convencional en el mercado público deja un objetivo abierto para el capital privado, que puede aprovechar la fijación sistemática de precios incorrectos de acciones, sectores y mercados. Debido a que los administradores de activos en los mercados públicos son evaluados ampliamente en función de índices de referencia, se involucran en operaciones de impulso y constantemente tienen que perseguir acciones que están subiendo con fuerza pero en las que están infraponderadas. Esto obstaculiza los rendimientos, inhibe la inversión a largo plazo y genera una alta volatilidad.
Sin embargo, como afirma el veterano comentarista de mercado y ex operador de bonos Anthony Peters, lejos de ser un juego de acciones, el capital privado es un juego de deuda en el que la economía está impulsada por el costo del dinero. Con tasas de interés globales en mínimos de 800 años Desde la crisis financiera de 2007-2009 y la política monetaria ultralaxa que infló las acciones cotizadas, fue fácil para las empresas de capital privado, dice Peters, comprar y esperar a que el mercado de valores subiera lo suficiente como para reflotar el negocio con ganancias sin haber hecho cualquier cosa para agregar valor.
Una curiosa paradoja aquí es que los fondos de compra han generado Los rendimientos después de comisiones son poco mejores que los del mercado de valores. Para los inversores en fondos de compra existe un problema adicional. Si bien estos fondos se jactan de su falta de volatilidad, sus rendimientos suavizados y sus valoraciones posiblemente especulativas parecen irrealmente optimistas en relación con los mercados públicos. Su respuesta al entorno más duro de tipos de interés está, como mínimo, retrasada. El resultado es que muchos administradores de fondos de pensiones están reflexionando sobre qué descuento deberían aplicar a sus activos ilíquidos.
Si analizamos retrospectivamente el explosivo fenómeno del capital privado, resulta sorprendente hasta qué punto ha contribuido a alterar la estructura de los mercados de capital mundiales. Entre 2005 y 2020, de acuerdo a Según la OCDE, casi 30.000 empresas salieron de la lista de los mercados globales mediante adquisiciones convencionales, recompras de acciones y compras apalancadas. Durante la mayor parte de ese período, las salidas de bolsa no fueron acompañadas de nuevas emisiones, por lo que hubo una pérdida neta de empresas cotizadas, principalmente en Estados Unidos y Europa.
En el contexto de una acumulación récord de deuda corporativa no financiera desde la crisis financiera, esto es potencialmente preocupante. Porque, junto con la reestructuración de la deuda, el nuevo capital debería constituir parte de la solución a los balances sobrecargados.
Los grandes gestores de capital privado parecen ahora más interesados en prestar a las empresas que en comprar capital. Entonces la pregunta es si los mercados públicos pueden hacer lo necesario. La buena noticia es que en 2020, tras el estallido de la pandemia de Covid, las empresas no financieras que cotizan en bolsa en todo el mundo recaudaron una cifra récord de 626.000 millones de dólares en capital fresco. Entonces, a pesar de la contracción, los mercados públicos todavía parecen capaces de desempeñar una función central y vital.