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Buenos Dias. Wall Street subió ayer, luego se desvaneció. El sentimiento es pobre, y parece poco probable que los resultados sorprendentemente sólidos de Facebook (todavía boicoteando “Meta” por aquí) después de la campana cambien eso. Pero los lectores han sugerido muchas buenas razones para estar alegres: es primavera, Trump está fuera de la Casa Blanca y Rusia está perdiendo. Sigue viniendo. Envíeme un correo electrónico: [email protected].
Archegos y la hipótesis de los mercados eficientes
Según una denuncia de la SEC presentada ayer, Bill Hwang y tres de sus colegas de Archegos hicieron lo siguiente:
Compró cantidades asombrosamente enormes de acciones, en posiciones muy concentradas, principalmente utilizando dinero prestado de bancos de inversión.
Compró toneladas más de esas mismas acciones indirectamente, utilizando swaps de rendimiento total (nuevamente con dinero prestado), evitando así la divulgación pública de sus posiciones enormes y concentradas.
Siguió comprando esas mismas acciones, directa e indirectamente, de manera manipuladora que respaldó sus precios.
Dijeron mentiras para obtener más préstamos de sus bancos, que se habrían negado a proporcionar fondos si hubieran sabido cuán grandes y concentradas eran las posiciones de Archegos.
Luego, en la primavera del año pasado, algunas de las acciones cayeron bruscamente en el precio, hubo llamadas de margen y todo explotó.
Como ha dicho Matt Levine señaló, lo más interesante de esta historia, contada por la SEC, no es que algunas personas en finanzas sean mentirosas o que las reglas de divulgación para los swaps podrían ser mucho mejores. Lo interesante es que no hay forma discernible de que este “esquema fraudulento” (término de la SEC) pudiera haber resultado bueno para Bill Hwang como sus colegas.
¿Podría toda la operación haber sido un esquema de “bomba y descarga” en una escala nunca antes imaginada? Considere el tamaño de las posiciones de Archegos en marzo del año pasado, a la derecha:
Archegos tenía esas acciones por un valor de $ 97 mil millones, más otros $ 63 mil millones en otras posiciones variadas, con un índice de apalancamiento del 344 por ciento, según la denuncia. Es decir, por cada $1 que ha invertido, el fondo tiene $3,44 en dinero de los bancos que respaldan esas posiciones. ¿Concentrado? A fines de marzo de 2022, las exposiciones de la empresa ascendían a la mitad o más de las acciones en circulación de cuatro de las acciones enumeradas anteriormente.
Sostengo que no puede haber suficientes compradores de estas acciones en estos volúmenes para que puedan venderse, aunque sea con cuidado, sin dañar los precios, desencadenar llamadas de margen y derribar toda la fachada. Si algún comerciante no está de acuerdo, envíeme un correo electrónico.
Levine ha planteado la idea de que Hwang y su equipo pueden haber pensado que las acciones en realidad valían los precios a los que (supuestamente) las obligaron a subir. Esto es posible, aunque las acciones que eligieron (¿vio las finanzas de Viacom el año pasado?) me hacen un poco escéptico.
Pero asumir que esto sea cierto solo hace que los cuatro Archegos parezcan un poco menos locos. Una cosa que aprendes sobre tu segundo día como seleccionador de acciones es que cuando piensas que una acción tiene un precio muy incorrecto, te equivocas la mayor parte del tiempo. Si te equivocas solo algunas veces, eres muy inteligente y te haces rico. Pero debido a que las apuestas de la empresa eran enormes, concentradas y apalancadas, tenían que acertar casi todo el tiempo si su estrategia comercial iba a funcionar.
La forma estándar de explicar cómo las personas se envuelven en esquemas evidentemente insostenibles es que lo hacen poco a poco. Dicen una pequeña mentira y luego tienen que decir otra para encubrirla, y pronto viven en una torre tambaleante de mentiras. Podría aplicar esta teoría a Bernard Madoff, digamos, y tal vez incluso a Enron. Pero no funciona con Archegos, porque estos muchachos aumentaron su cartera increíblemente rápido. Según la denuncia, la exposición bruta pasó de 10.000 millones de dólares a 160.000 millones de dólares en un año.
Hwang no es solo (supuestamente) deshonesto. Él también está (aparentemente) loco. Y trajo al menos a otras tres personas con él en su viaje a bonkersville.
Los locos existen. Esto no es noticia. Tampoco excusa la supuesta deshonestidad del equipo Archegos, o la notable estupidez de bancos que prestaron dinero a la empresa mientras ondeaban varias banderas rojas. Pero cualquiera que sea la versión de la hipótesis del mercado eficiente a la que se suscriba, debe incorporar el hecho de que uno o más locos pueden trabajar en una empresa aparentemente respetable, controlar una enorme cantidad de capital y, para bien o para mal, estar del otro lado. lado de la transacción que está a punto de hacer.
El ‘trilema imposible’ de China
El enfoque de covid cero de China puede causar un daño grave a su economía y, por lo tanto, a la del mundo. Craig Botham, economista chino de Pantheon Macro, señaló que la respuesta de la política económica del país a su propia política pandémica parece estar dando vueltas:
El Consejo de Estado instó el lunes a la implementación de recortes de impuestos, reembolsos y reducciones de tarifas ya anunciados para apoyar a las pymes y los fabricantes, incluida una reducción adicional en las primas de desempleo. Estos recortes supuestamente se implementaron a partir de abril, por lo que esto insinúa problemas de transmisión fiscal. ..
presidente xi [Jinping], hablando en la reunión del Comité Central de Asuntos Financieros y Económicos, pidió esfuerzos para impulsar la inversión en infraestructura el martes. Esto confirma nuestras expectativas de que el gobierno seguirá apoyándose en esta herramienta de estímulo favorecida, en lugar de capitular ante el Covid-0 o la represión del sector inmobiliario. . .
Esto vuelve al “trilema imposible” de cero-Covid, crecimiento del 5,5 por ciento y deuda estable a PIB.
China no puede bloquearse, alcanzar su objetivo de crecimiento y dejar de comprar crecimiento con deuda, todo al mismo tiempo (a largo plazo, los dos últimos pueden ser incompatibles incluso sin el primero). El reconocimiento de que algo tiene que dar resuena a lo largo de una excelente historia de mis colegas de FT Sun Yu y Tom Mitchell:
Los reguladores chinos encabezados por el viceprimer ministro Liu He están preocupados de que el gobierno esté subestimando el impacto económico de su represión en el sector inmobiliario y los bloqueos de Covid-19. ..
Otros dos viceprimeros ministros, Han Zheng y Hu Chunhua, se han puesto del lado del Ministerio de Vivienda al querer mantener la presión sobre los desarrolladores. ..
Enfrentados a las peores condiciones y perspectivas económicas de China desde al menos el comienzo de la pandemia, los formuladores de políticas financieras han respondido en las últimas semanas con solo medidas de relajación modestas. Su reticencia se debe en parte a los temores de que las medidas de estímulo más fuertes solo tendrían una efectividad limitada, especialmente en las regiones paralizadas por los bloqueos de contención de Covid
¿Puede Pekín impulsar las exportaciones y el crecimiento, esquivando el trilema, debilitando el renminbi? Probablemente no, por las razones que señaló el amigo de Unhedged, Michael Pettis, en Alphaville. Una moneda más débil ayuda a los fabricantes, pero también eleva el costo de vida, lo que debilita el consumo interno, algo de lo que China necesita más, no menos, si quiere crecer de manera sostenible.
¿Qué cuerno del dilema crees que elegirá el gobierno? Mi dinero, como el de Botham, dice que la inversión improductiva financiada con deuda aumentará en poco tiempo.
una buena lectura
La reputación del presidente Ulysses Grant —valiente, ingenuo, alcohólico, estratégico, leal, sencillo, terrible con el dinero, fantástico a caballo— es resurgente. Mi presidente favorito.