Una liquidación en los mercados mundiales de bonos ha llevado los costos de endeudamiento a sus niveles más altos en una década o más.
Eso significa pérdidas potencialmente cuantiosas para los bancos, aseguradoras, fondos de pensiones y administradores de activos que poseen billones de dólares en deuda soberana y corporativa después de acumularlas en los últimos años.
Los formuladores de políticas y los inversionistas temen que la última ronda de medidas drásticas pueda causar daños graves a varias partes del sistema financiero.
“Estamos viendo esto. . . “Muy cuidadosamente para ver si algo se rompe”, dijo Salman Ahmed, jefe global de macro de Fidelity International.
bancos estadounidenses
Las pérdidas en papel en la parte más opaca de las carteras de bonos de los bancos estadounidenses se acercan ahora a los 400.000 millones de dólares (un máximo histórico y un 10 por ciento por encima del pico de principios de año que provocó el colapso del Silicon Valley Bank), según Matthew Anderson, analista de la firma de datos de bonos Trepp.
La mayoría de los bancos, y en particular los más grandes, no tendrán que vender y, por lo tanto, nunca se darán cuenta de esas pérdidas.
Pero la implosión del prestamista estadounidense de tamaño mediano SVB en marzo volvió a centrar la atención de los reguladores y los inversores en los riesgos que acechan en las carteras de bonos bancarios.
Después de recibir una avalancha de depósitos de fondos de capital de riesgo, SVB incrementó la inversión en una cartera de 120.000 millones de dólares en valores respaldados por el gobierno de alta calificación. Pero cuando las tasas subieron bruscamente el año pasado, el valor de la cartera cayó en 15 mil millones de dólares, lo que era casi igual al capital total del banco, haciéndolo vulnerable a una ola de clientes que retiraban sus depósitos.
Al mismo tiempo, las tasas más altas crean más incentivos para que los depositantes muevan su dinero, lo que obliga a los bancos a pagar para mantener las cuentas, lo que en última instancia perjudica las ganancias.
Las acciones de Western Alliance Bancorp, un banco regional con sede en Phoenix que, al igual que el antiguo SVB, atiende a empresas emergentes con problemas de liquidez, han caído un 20 por ciento desde que los rendimientos de los bonos comenzaron a aumentar a finales de agosto.
Entre los grandes bancos, el Bank of America ha tenido el peor desempeño. Las acciones de BofA, que al final del segundo trimestre tenían casi 110.000 millones de dólares en pérdidas no realizadas, la mayor cantidad de cualquier banco en Estados Unidos, alcanzaron el miércoles un mínimo de 52 semanas de poco menos de 26 dólares.
En total, las acciones de los bancos más grandes de Estados Unidos, medidas por el índice KBW Nasdaq Bank, han caído un promedio de 8,5 por ciento en el último mes, borrando decenas de miles de millones de dólares de las carteras de los inversores.
bancos europeos
Si se hubieran producido pérdidas en papel en las carteras de bonos, habrían causado un impacto de 200 puntos básicos en los ratios de capital ordinario de nivel 1 (una medida de la solidez financiera) de los mayores prestamistas estadounidenses a finales de junio, según Stuart Graham, director de bancos. en Investigación Autónoma.
En comparación, el impacto para los prestamistas europeos cayó de 100 pb a 80 pb en el primer semestre de este año, en parte como respuesta a que los bancos redujeron sus carteras de bonos. Pero Graham dijo que esperaba que el impacto fuera mayor una vez que los bancos informaran sus cifras del tercer trimestre.
En respuesta al colapso del SVB, el Banco Central Europeo llevó a cabo una investigación en toda la industria sobre la exposición de los bancos de la eurozona a tasas de interés en rápido aumento para tratar de comprender cómo el riesgo podría extenderse a otros sectores.
Los resultados, publicados en julio, mostraron que los 104 bancos supervisados por el BCE habían combinado pérdidas netas no realizadas de 73.000 millones de euros en sus carteras de bonos en febrero. El análisis mostró que esas pérdidas aumentarían en 155.000 millones de euros adicionales en el peor de los casos de las pruebas de resistencia bancaria del regulador.
“Esto debería considerarse como un resultado hipotético poco probable, ya que las carteras de costos amortizados de los bancos están diseñadas para mantenerse hasta el vencimiento y. . . Los bancos normalmente recurrirían a transacciones de recompra y otras medidas de mitigación antes de liquidar sus posiciones en bonos”, dijo el BCE.
Seguro
Las aseguradoras de vida son grandes tenedores de bonos, que utilizan para respaldar pasivos como las obligaciones de pensiones. Las cotizaciones de sus acciones se vieron muy afectadas tras la quiebra del SVB.
Las aseguradoras a menudo pueden mantener los bonos hasta su vencimiento, capeando las caídas del mercado, mientras que las tasas de interés más altas generalmente elevan sus niveles de solvencia. Pero la preocupación es que un rápido aumento de las tasas aliente a los clientes a cobrar productos a largo plazo, obligando a las aseguradoras a vender bonos y otros activos equivalentes con pérdidas.
El peor de los casos es que “el comportamiento de los asegurados cambie de tal manera que las aseguradoras se conviertan en vendedores forzados”, dijo Douglas Baker, director de Fitch Ratings.
Las aseguradoras europeas, incluida Generali, informaron de un aumento en los llamados lapsos a principios de año en países como Italia y Francia, particularmente en pólizas vendidas a través de bancos, donde es más probable que los clientes cambien. Generali dijo que el panorama había mejorado en el segundo trimestre.
La quiebra de Eurovita, una pequeña aseguradora de vida italiana respaldada por la firma británica de capital privado Cinven, fue otra señal de problemas. El regulador lo puso bajo administración especial este año después de que una acumulación de pérdidas no realizadas debido al rápido aumento de las tasas, junto con lo que el banco central de Italia describió como una “gestión inadecuada del riesgo”, lo dejó con un agujero de capital.
Pensiones
Las estrategias de inversión basadas en pasivos, que son sensibles a los movimientos en los rendimientos de los bonos, estuvieron en el centro de la explosión en el mercado de bonos del Reino Unido tras el “mini” presupuesto del Reino Unido de septiembre de 2022.
Cuando los rendimientos de los bonos se dispararon hace un año, muchos planes corporativos de pensiones de beneficios definidos que habían invertido en fondos LDI enfrentaron solicitudes urgentes de garantías por parte de los administradores de inversiones.
Algunos esquemas tuvieron dificultades para proporcionar efectivo a su administrador de LDI con la suficiente rapidez y se vieron obligados a vender activos ilíquidos, generalmente con un descuento.
El último aumento en los rendimientos de los bonos ha llevado una vez más a que los fondos de pensiones enfrenten demandas de garantías por parte de los administradores de LDI. Esta vez, los consultores dicen que el sistema está saliendo adelante gracias al refuerzo de los controles sobre el apalancamiento y la liquidez.
Sin embargo, advirtieron que si los rendimientos de los bonos seguían aumentando, podría obligar a algunos planes de pensiones a deshacerse de activos con menos facilidad de negociación.
“Nuevos aumentos de rendimiento podrían poner a prueba algunos fondos con reservas de liquidez más estrictas”, dijo Simeon Willis, director de inversiones de XPS, un asesor de inversiones en pensiones.
“Si bien no existe una posibilidad inminente de que los planes de pensiones vayan a experimentar lo que sufrieron hace un año debido al rápido aumento de los rendimientos de los bonos, a lo que todavía están expuestos es a un aumento persistente a largo plazo de los rendimientos que erosionará su base de activos. y llevándolos al punto en el que necesitan vender aún más activos ilíquidos, con un descuento”.
Mercados de deuda
Los mercados de deuda corporativa también se han visto bajo una presión cada vez mayor debido al fuerte aumento de los rendimientos de los bonos gubernamentales, que se traslada a los costos de endeudamiento de las empresas.
El rendimiento promedio de los bonos basura estadounidenses superó el 9,3 por ciento esta semana, frente a menos del 9 por ciento a finales de septiembre y el 8,5 por ciento un mes antes.
A su vez, también ha aumentado la prima que los prestatarios con calificaciones bajas pagan por encima del gobierno estadounidense para emitir deuda (un barómetro de los riesgos de incumplimiento).
Los movimientos han sido más pronunciados en el extremo más riesgoso del espectro crediticio, con el diferencial promedio de los bonos “triple C e inferiores” expandiéndose el martes a su mayor nivel en un día desde marzo, cuando los problemas en el sector bancario avivaron las preocupaciones sobre estándares crediticios más estrictos.
Muchas empresas también han podido evitar refinanciar deuda, después de aprovechar las tasas de interés ultrabajas al comienzo de la pandemia de coronavirus para pedir prestado a bajo precio y retrasar los vencimientos.
Sin embargo, una avalancha de deuda vence en 2025-26, y los emisores de préstamos basura, que tienen tasas de interés flotantes, ya están sintiendo los efectos del ajuste de la Reserva Federal de Estados Unidos.
El aumento de los rendimientos “ejerce más presión sobre las empresas o las propiedades más apalancadas”, dijo Greg Peters, codirector de inversiones de PGIM Fixed Income.
“Vas a experimentar. . . un entorno de impagos y tipos de interés más elevados de lo habitual, a medida que estas empresas que realmente sobrevivieron en gran parte gracias a una financiación barata empiezan a desmoronarse”.
Capital privado
La perspectiva de que las tasas de interés se mantengan altas por más tiempo es una mala noticia para el capital privado en múltiples frentes. Los acuerdos ya habían disminuido en los últimos 12 meses a medida que las empresas compradoras luchaban con el impacto del aumento de los costos de endeudamiento.
“El capital privado ha sido durante mucho tiempo sinónimo de ‘compra apalancada’, por lo que no hace falta decir que la parte del ‘apalancamiento’ se vuelve más cara para las empresas de cartera actuales o futuras”, dijo Haakon Blakstad, director comercial de Validus Risk Management.
La desaceleración del ciclo de transacciones ha hecho que a las empresas les resulte más difícil vender activos y devolver dinero a sus inversores. Y la capacidad de las empresas para pagar su deuda también está empezando a parecer más limitada.
Los investigadores de Carlyle Group han advertido que el creciente costo de la deuda ha reducido drásticamente los índices de cobertura de intereses en todo el universo del capital privado, una métrica que muchos prestamistas y agencias de calificación utilizan como indicador de si las empresas pueden pagar sus deudas con ganancias operativas.
Junto con la inflación y una economía en desaceleración, eso podría llevar a que más empresas respaldadas por adquisiciones tengan problemas.
El aumento de las tasas de interés a largo plazo también ejercerá presión sobre las valoraciones privadas de bienes raíces, donde empresas como Blackstone y Brookfield se han convertido en algunos de los mayores propietarios de propiedades a nivel mundial.
Las valoraciones privadas de bienes raíces se han realizado tradicionalmente utilizando tasas de referencia de 10 años o más, que hasta los últimos meses habían aumentado mucho menos que las tasas de corto plazo. Si las tasas a largo plazo se mantuvieran altas durante un período prolongado, podría obligar a los propietarios a recortar las valoraciones nuevamente justo cuando billones de dólares en préstamos vencen en los próximos años.
Información adicional de Mary McDougall en Londres