El escritor es director de inversiones de deuda de mercados emergentes en FIM Partners
Los inversionistas en deuda y divisas entraron en las elecciones turcas valorando una alta probabilidad de una victoria de la oposición en la primera vuelta. Tal victoria estaba destinada a lograr un retorno a la ortodoxia económica, incluso si se entendía que los desafíos macro que se avecinaban eran monumentales y que la unidad de la oposición estaba todo menos garantizada.
Los swaps de incumplimiento crediticio a cinco años, una especie de instrumento de seguro para protegerse contra el incumplimiento de la deuda, para Turquía se habían recuperado, cayendo 70 puntos básicos a 480 pb antes de las elecciones de la semana pasada. Y los inversores habían estado comprando los bonos externos antes del evento. Los bonos en moneda local estaban valorando grandes aumentos de tasas en previsión de un banco central controlado por la oposición que sería más receptivo a los desafíos inflacionarios.
Todo esto se ha ido ahora: esas operaciones se están deshaciendo con el CDS de vuelta a 605 pb y la expectativa de aumentos de tasas se está revirtiendo. No solo la oposición no ganó por completo, sino que la probabilidad de que el presidente Recep Tayyip Erdoğan gane en la segunda vuelta de las elecciones ha aumentado considerablemente con el partido gobernante Justicia y Desarrollo (AKP) y sus aliados en vías de asegurar una mayoría en la Asamblea turca. .
Habrá una tentación de pensar que con Erdoğan con mayor probabilidad de retener el control, los mercados volverán al statu quo anterior antes de las elecciones.
Eso es poco probable. Para los inversores, lo que ha mantenido el riesgo turco bajo control en los últimos años ha sido en parte la combinación de represión financiera —o la captura por parte del gobierno de los ahorros domésticos en dólares y el control de los flujos financieros para mantener estable la lira— y la venta de activos como reservas
Y la expectativa de un cambio en la dirección de la política económica en algún momento del camino.
Si bien la represión financiera continuará bajo Erdogan, el margen de maniobra se reduce cada día, y cada medida impuesta por el gobierno tiene un efecto en cadena en diferentes actores económicos. Un plan de depósito bancario para proporcionar un incentivo a los locales para que mantengan sus ahorros en liras, por ejemplo, plantea un gran pasivo contingente para las finanzas del gobierno cuando la lira se deprecia frente al dólar.
Asimismo, los balances del país y del banco central se han reducido a niveles extremadamente bajos. Las reservas netas de divisas del banco se encuentran en niveles insuficientes para cubrir las grandes necesidades de refinanciamiento de divisas del país.
Es cierto que los economistas y los participantes del mercado han estado señalando la insostenibilidad del modelo económico turco durante años, pero el daño al balance nunca ha sido tan profundo como lo es hoy. En otras palabras, las condiciones iniciales nunca han sido tan débiles en relación con crisis anteriores.
El alcance de los desequilibrios internos y externos es extremo, con la inflación y los déficits externos en niveles muy elevados. El déficit de la cuenta corriente estaba en $ 54 mil millones en los últimos 12 meses en marzo, cerca de los máximos históricos de la última década. Mientras tanto, la inflación, aunque se está desacelerando un poco, sigue siendo más del 40 por ciento anual.
El cambio político estaba destinado a ser el conducto para un giro en la dirección de la política económica. En ausencia de eso, esto ahora tendrá que provenir del propio AKP. No es imposible. Erdoğan podría tener una epifanía ideológica sobre la economía. O tal vez, con una mayoría más cómoda en el poder, podría llegar a la conclusión más prosaica de que la única salida a los problemas económicos actuales es la ortodoxia.
Ha habido nombramientos favorables al mercado para puestos económicos clave en el pasado, pero estos han durado poco o han sido dominados por el poder de la presidencia.
Turquía ha tenido fuertes patrocinadores financieros últimamente, principalmente del Golfo: Arabia Saudita, por ejemplo, depositó $ 5 mil millones en el banco central turco en marzo cuando el país estaba lidiando con las secuelas de un terremoto masivo en febrero. Pero incluso los acreedores del Golfo se están volviendo más sensibles al crédito y están más en sintonía con las difíciles realidades económicas a nivel mundial y sobre el terreno.
La realidad es que la historia de la gestión económica bajo el AKP ha sido de crecimiento a toda costa, sin importar los desequilibrios, con un fuerte enfoque en las próximas elecciones.
Lo que esto significa en términos prácticos es que el país seguirá caminando al borde del precipicio, aunque solo sea uno o dos pasos más cerca ahora. Los mercados tendrán que modificar los precios en consecuencia, teniendo una visión más sombría del crédito turco e incorporando una mayor probabilidad de un accidente financiero.