El escritor es miembro de la junta ejecutiva del Deutsche Bundesbank
El aumento de la inflación ha cambiado las reglas del juego para los bancos centrales. Hace unos años, cuando la inflación se mantuvo obstinadamente baja a pesar de una serie de recortes en las tasas de interés, los bancos centrales ampliaron su conjunto de herramientas para elevar la inflación. Esto resultó en compras de activos por billones de euros. Con la aceleración de la inflación a máximos históricos en 2022 y el aumento de las tasas oficiales, ha llegado el momento de revertir esta extraordinaria medida.
Los programas de compra de política monetaria del Eurosistema, es decir, el Banco Central Europeo y los bancos centrales de los 20 estados miembros, se originan en un entorno de inflación muy por debajo del objetivo del 2% combinado con tasas de interés históricamente bajas. Para cumplir con el mandato de estabilidad de precios, en ese momento se toleraron los efectos secundarios negativos.
Las consecuencias de la importante huella de mercado resultante de nuestros programas de compra (aproximadamente el 40% de la deuda pública está en manos del Eurosistema) son cada vez más visibles. La escasez de garantías en el mercado de bonos del gobierno alemán es una distorsión significativa. El desplazamiento de los grupos de inversores tradicionales, por ejemplo en el mercado de valores respaldados por activos, representa otro efecto secundario. Por último, un papel destacado y duradero de los bancos centrales en los mercados de bonos corporativos y garantizados puede afectar la liquidez del mercado y alejar a los emisores de su base de inversores tradicional. Como principio general, los bancos centrales solo deben intervenir en los mercados financieros en la medida necesaria para fines de política monetaria.
Hoy nos enfrentamos a circunstancias diferentes a las que existían cuando se inició el programa de compra de activos (APP). La inflación excesiva exige una respuesta decidida, que estamos persiguiendo en el Eurosistema. Las tasas de política clave son nuestro principal instrumento para orientar la política monetaria en ese rumbo. La reducción de nuestro balance respalda este camino restrictivo a lo largo de la curva de rendimiento. Ha llegado el momento de que el Eurosistema reduzca su presencia en el mercado.
El Eurosistema comenzará a reducir su presencia en el mercado reduciendo sus tenencias de la cartera APP en una media de 15.000 millones de euros al mes entre marzo y junio de 2023. Esto equivale a aproximadamente el 50 % de los reembolsos previstos en sus tenencias APP durante esta fase inicial del balance normalización.
Desde la perspectiva del funcionamiento del mercado, hay buenas razones para adoptar un enfoque mesurado. En primer lugar, los mercados financieros han experimentado una alta volatilidad y un aumento de los rendimientos desde principios de 2022, lo que ha llevado al límite los presupuestos de riesgo de muchos inversores en los mercados de renta fija. En segundo lugar, la facilidad de absorción de mayores volúmenes de bonos probablemente seguirá estando estrechamente relacionada con las perspectivas de inflación y la trayectoria esperada de las tasas de interés. Por último, es probable que una parte excesivamente proporcional de la elevada emisión de bonos de este año en la zona del euro llegue al mercado en la primera mitad del año.
Al reducir nuestros balances, entramos en el territorio del ajuste cuantitativo, para el cual hay mucha teoría pero relativamente poca experiencia práctica a la que recurrir. Este es un desafío para los bancos centrales y los participantes del mercado.
Aún así, ya existe una creciente evidencia de que los inversores regresan a los mercados de renta fija. Los rendimientos y cupones más altos están creando incentivos y oportunidades, no solo para compradores estructurales como aseguradoras o fondos de pensiones, sino también para inversores más sensibles a los precios. Es posible que muchos inversores institucionales, que han aumentado las partes menos líquidas de sus carteras en los últimos años (como bienes inmuebles e infraestructuras), estén examinando de nuevo más de cerca los activos de renta fija de la zona euro. Además, los inversores basados en dólares estadounidenses, entre otros, disfrutan de incentivos adicionales para invertir en activos en euros debido a la mecánica favorable de cobertura de divisas.
En general, soy optimista de que una retirada clara y predecible del Eurosistema de sus tenencias de APP respaldará nuestra lucha contra la inflación sin desencadenar turbulencias en los mercados. El Eurosistema volverá a evaluar la velocidad y el alcance de sus acciones a principios del verano y, al hacerlo, bien podría considerar un camino futuro más ambicioso.