El escritor es editor colaborador de FT y economista jefe global de Kroll.
A medida que la era del dinero barato llega a su fin en medio de un ciclo de endurecimiento del banco central mundial, los fondos de pensiones del Reino Unido han estado entre los primeros organismos en salir a la superficie. Estoy seguro de que no serán los últimos. Las llamadas de margen provocadas por la inversión impulsada por pasivos (LDI) de los fondos obligaron al Banco de Inglaterra a volver a la flexibilización cuantitativa. Y el martes, el BoE amplió su programa de compra de bonos, advirtiendo de un “riesgo material para la estabilidad financiera del Reino Unido”.
Los problemas provocados por el “mini” presupuesto del canciller Kwasi Kwarteng son un presagio de eventos desafortunados que se producirán en los mercados desarrollados el próximo año. Los gobiernos gastarán más; los inversores serán la fuerza disciplinaria dominante; y los bancos centrales romperán otras cosas al intentar quebrar la inflación.
Incluso cuando las autoridades monetarias retiran la liquidez, la guerra y la crisis energética requerirán que los mercados desarrollados gasten mucho más el próximo año. A finales de septiembre, Alemania, el pilar de la rectitud fiscal, anunció un paquete de inversión de 200.000 millones de euros para limitar los precios del gas para la industria y los consumidores hasta 2024. Mientras que el ministro de finanzas, Christian Lindner, insistió en que los euros adicionales no serán inflacionarios, el IPC alemán se disparó a un El máximo de 70 años el mes pasado y los rendimientos del bund han seguido. Los swaps de incumplimiento crediticio subieron al nivel más alto desde abril de 2020, incluso cuando Lindner insistió en que Alemania está “expresamente no seguir el camino de Gran Bretaña” al comprometerse con un nuevo nivel de endeudamiento.
Un punto desencadenante potencial aún mayor es Italia, que está particularmente expuesta al gas ruso, tiene poco espacio fiscal y ya está bajo presión en los mercados de bonos a pesar del apoyo de las reinversiones en bonos del BCE. El rendimiento de la nota de referencia a 10 años aumentó más desde antes de la pandemia la semana pasada, luego de un año fiscal advertencia de Moody’s Investors Service al probable nuevo gobierno de centro-derecha del país.
Los movimientos de precios en el próximo año serán tan rápidos y dramáticos como lo han sido en el Reino Unido, en parte porque los mercados ya están muy estresados. El ciclo de alzas de precios de los bancos centrales mundiales ha endurecido las condiciones financieras y ha mermado la liquidez. Esto no es un error. Es el punto de las tasas de senderismo. Pero a medida que los bancos centrales continúen subiendo, es probable que algo se rompa.
Con la Reserva Federal endureciendo más agresivamente que otros bancos centrales importantes, el índice del dólar estadounidense (índice DXY) ha subido un 17,4% desde principios de año. Esto exporta la inflación de EE. UU., lo que obliga a otros países a endurecerse más. Y mientras la Fed considera un cuarto aumento consecutivo de 75 puntos básicos, la Oficina de Investigación Financiera del Tesoro de EE. Índice de estrés financiero está cerca de un máximo de dos años, los diferenciales de crédito se han ampliado, los incumplimientos corporativos se duplicaron con creces en el transcurso del verano y Bank of America anunció que su indicador que mide el estrés en los mercados crediticios estaba en un “nivel crítico limítrofe”.
Entonces, ¿qué es probable que se rompa? Después de la crisis financiera, los grandes bancos estadounidenses están mucho mejor capitalizados. Eso es no siempre es cierto en Europa. Y en ninguno de los continentes los reguladores pueden confiar en lo que acecha en el sector bancario en la sombra. Incluso los activos muy líquidos, como los gilts en el Reino Unido, pueden ser una fuente de problemas. La deuda corporativa con grado de inversión es un problema para EE. UU. En conjunto, la deuda de las empresas no financieras ha alcanzado casi el 80 por ciento de EE. producto Interno Bruto. Aproximadamente un tercio de esto tiene una calificación BBB, el último peldaño del grado de inversión. Las rebajas forzarán las ventas de deuda de una serie de carteras, lo que hará que los precios bajen y, potencialmente, conducirá a llamadas de margen similares a las del Reino Unido.
Otro cuerpo que flote a la superficie en este ciclo de ajuste pueden ser los activos alternativos, incluidos el capital privado y la deuda. Los activos alternativos han crecido rápidamente, casi duplicándose como porcentaje del total de activos financieros desde 2006. Sus pérdidas este año han sido muy inferiores a las de los mercados públicos. Si bien este puede ser un caso de mejores estrategias de inversión, también puede presagiar mayores pérdidas por venir.
La experiencia del Reino Unido nos recuerda que los bancos centrales tienen una línea muy fina entre luchar contra la inflación y apoyar la estabilidad financiera. Después de años de rescates, los inversores parecen estar ignorando las advertencias de “esta vez lo decimos en serio” y apostando por un pivote. Al mismo tiempo, los gobiernos obligados a gastar trabajarán en propósitos opuestos a la lucha contra la inflación. OPEP+ ha decidido acumular recortando el suministro y elevando nuevamente los precios de la energía. Dado que el precio del petróleo se cotiza en gran medida en dólares, el dólar sigue siendo la moneda estadounidense, pero el problema mundial. Las dislocaciones del mercado por sí solas no serán suficientes para que los bancos centrales cambien de sentido y reduzcan las tasas. Una crisis financiera que desencadena una recesión lo haría, pero esa sería la peor forma posible de vencer la inflación.
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