Esta primavera, justo después de la invasión rusa de Ucrania, el Instituto de Finanzas Internacionales de Washington hizo una predicción audaz e idiosincrásica: el euro estaba a punto de debilitarse drásticamente desde su nivel de 1,11 dólares porque la región se dirigía a un déficit de cuenta corriente.
No muchos inversores estuvieron de acuerdo. Los datos de la Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos sugieren que había una posición especulativa neta «larga» en los mercados en ese momento, en otras palabras, los inversores apostaban a que la moneda se fortalecería, porque el Banco Central Europeo estaba aumentando las tasas de interés.
Pero el euro ahora vale $0,98, y el superávit comercial tradicional de Europa se ha convertido en un déficit de cuenta corriente, debido al alto costo de las importaciones de energía y la caída de las exportaciones industriales.
Las proyecciones del IIF sobre la libra esterlina han sido igualmente proféticas. En los últimos meses, Robin Brooks, economista jefe del IIF, también advirtió que la libra parecía sobrevaluada en su nivel de 1,35 dólares de entonces, ya que los mercados ignoraban que el déficit por cuenta corriente del Reino Unido había subido silenciosamente por encima del 8%, desde los niveles del 3% observados. en años recientes.
Esta semana, la libra esterlina se desplomó debidamente hasta casi la paridad con el dólar, luego de que el gobierno del Reino Unido revelara un plan sorpresa de reducción de impuestos. “Estos movimientos [in the euro and sterling] no son irracionales ni se exceden”, argumenta Brooks. “Los valores justos de ambos han cambiado para reflejar mayores costos de energía y balanzas comerciales mucho más débiles”.
De hecho, Brooks piensa que en los niveles actuales “el euro todavía está sobrevaluado en un 10 por ciento [and] la libra está sobrevaluada en un 20 por ciento”. ¡Ay!
Además, su modelo sugiere que la lira turca y el dólar neozelandés también están sobrevaluados (en un 15 y un 22 por ciento respectivamente), mientras que el renminbi chino, el real brasileño y la corona noruega están infravalorados en un 11, 13 y un 47 por ciento.
Los inversores deben tomar nota. Algunos analistas de divisas pueden murmurar que este tipo de análisis parece muy retro. Economics 101 siempre ha argumentado que los saldos en cuenta corriente afectan los valores de las monedas porque determinan el grado en que un país tiene que atraer financiamiento externo.
Sin embargo, los modelos comerciales utilizados por los administradores de activos en la era reciente de la política monetaria ultralaxa se han centrado típicamente en otros temas que dan forma a los flujos de capital. Las tasas de interés relativas, digamos, han tendido a dominar el debate, particularmente desde que los inversionistas han estado participando en operaciones de carry trade (pedir prestado a bajo precio en una moneda para invertir en activos de mayor rendimiento en otra).
Y “el carry trade ha tenido un resurgimiento repentino en el rendimiento”, como señaló recientemente el grupo GMO. (Los modelos de valor razonable que utiliza, que otorgan menos peso a los saldos en cuenta corriente, implican que la libra esterlina y el euro están infravalorados, no sobrevaluados).
Luego están los temas de riesgo político y seguridad. El análisis del IIF sugiere que el dólar estaba sobrevaluado, dado su déficit en cuenta corriente. Pero en realidad se ha fortalecido este año ya que, como ha señalado mi colega Martin Wolf, el dominio de los mercados de capitales estadounidenses, y la moneda, lo ha convertido en un refugio seguro.
Pero mientras el comportamiento del dólar muestra que es un error tratar el análisis de divisas como algo más que un arte, no una ciencia, la saga de la libra esterlina muestra algo más: es aún más peligroso ignorar la gravedad económica.
Después de todo, podría decirse que la mejor manera de enmarcar la caída de la libra esterlina de esta semana es pensar en el personaje de dibujos animados Wile E Coyote. Justo cuando esa figura animada corre por un precipicio y sigue pedaleando a la misma altura, hasta que mira hacia abajo y entra en pánico, los inversores han pasado la mayor parte del año actuando como si la libra estuviera destinada a mantenerse elevada, porque confiaban en la formulación de políticas británicas y en el crecimiento del Reino Unido. tarifas Ahora la gravedad económica se ha afianzado.
Si cree en el principio de regresión a la media que sustenta muchos modelos comerciales (que los precios de los activos eventualmente recurren a una media reciente después de un cambio brusco), entonces es posible esperar que la caída de la libra esterlina sea temporal. Pero si cree que un déficit de cuenta corriente del 8 por ciento coloca al Reino Unido en una nueva era, es posible que los modelos anteriores no se apliquen.
De cualquier manera, los inversores deberían reflexionar sobre si hay otros lugares donde podría ocurrir un ajuste de cuentas.
El gráfico IIF destaca las tensiones en el mundo de las divisas. Los datos de la deuda ofrecen pistas adicionales. Ha habido muy poco debate público en los últimos años sobre el asombroso hecho de que la deuda global se ha duplicado desde 2006 — y se triplicó desde 2000. Eso se debe a que las tasas de interés eran ultra bajas.
Pero ahora las tarifas están aumentando y la carga fiscal en muchos países se está disparando en medio de los subsidios a la energía y el gasto pandémico (y, en el Reino Unido, inesperados recortes de impuestos).
También hay señales de que los inversores se están poniendo más nerviosos: aparte de las tensiones visibles del Tesoro y el mercado de los gilt de esta semana, JPMorgan informa que los inversores globales ahora planean asignar solo el 17 por ciento de sus carteras a bonos. Este es un nivel notablemente bajo, dado que han tenido sobrepeso durante los últimos 14 años.
Esto no significa que los inversores deban entrar en pánico. Pero deberían preguntarse por qué ignoraron los datos en gráficos como los informes IIF durante tanto tiempo. A veces la gravedad económica importa. El dinero barato no siempre mantendrá a flote a Wile E Coyote.