Dos de las empresas de inversión más agresivas de Wall Street están luchando por el control de una start-up de comercio electrónico problemático, lo que subraya cómo incluso las empresas se abrochan las altas tasas de interés y una economía debilitada siguen siendo objetivos principales para los financiadores creativos.
Vacasa, un mercado de alquiler de vacaciones que cotiza en bolsa una vez que vale miles de millones, aceptó la semana pasada una oferta de compra endulzada que vale alrededor de $ 200mn de Casago, un pequeño competidor cuya oferta se asocia con el respaldo de capital privado de Vacasa, Silver Lake.
Pero el precio del acuerdo de Casago de $ 5.30 por acción de Vacasa en efectivo es mucho menor que los $ 5.75 que ahora se ofrecen de Davidson Kempner, un conocido fondo de cobertura de crédito que el año pasado prestó $ 30 millones a través de un bono convertible a la Vacasa de respaldo en efectivo.
La pelea para el control de Vacasaque ahora se dirige a una tensa votación de accionistas, es un estudio de caso sobre cómo las nuevas empresas financiadas en la era de las bajas tasas de interés y las altas valoraciones ahora se detectan en la pequeña impresión de rondas de ingeniería financiera sucesiva, dejándolos a los caprichos de sus patrocinadores de Wall Street de peso pesado.
Silver Lake, que cuenta con activos bajo administración que excede los $ 100 mil millones y ha realizado ganancias inesperadas multimillonarias en acuerdos que involucran a los gigantes tecnológicos Dell y Broadcom, lideraron financiamientos de capital de crecimiento para VACASA en 2019 y 2020 que recaudó más de $ 400 millones. Se unió a otras dos empresas de capital privado en esas inversiones, capital de Riverwood y capital nivelado, y el trío ha seguido siendo los tres mayores accionistas de Vacasa.
Cuando Vacasa, con sede en Oregón, se hizo pública en 2021 con una compañía de cheques en blanco patrocinado por TPG, el acuerdo valoró el capital de la compañía en $ 4.5 mil millones.
Pero incluso en ese momento optimista, la compañía de alquileres aún proyectó que el marketing pesado y otros gastos conducirían a varios años de déficit en efectivo. Después de que una pausa de viajes posterior a la pandemia llegó al negocio, la capitalización de mercado de la compañía se bloqueó por debajo de $ 50mn el año pasado, y en agosto, Davidson Kempner le dio a Vacasa los $ 30 millones a través del bono convertible.
Davidson Kempner administra casi $ 40 mil millones y ha desplegado una llamada estrategia de “préstamo para poseer” en situaciones de alto perfil que involucran a los minoristas como los minoristas J y Neiman Marcus, donde en ambos cambió sus posiciones de deuda a la equidad reorganizada durante las reestructuraciones de banquetes del Capítulo 11.
El bono convertible paga una tasa de interés del 11.25 por ciento y vino con el derecho de nombrar dos directores para la junta de la compañía. Es importante destacar que si el bono convertible se convirtió completamente en capital, representaría alrededor de una cuarta parte de las acciones de Vacasa en circulación.
Cuando Vacasa encargó a sus directores independientes que aseguraran una venta de la compañía, el bono convertible demostró ser un punto de conflicto, y Davidson Kempner dificultó los asuntos, dijo la compañía en presentaciones regulatorias.
La firma controla alrededor del 20 por ciento de las acciones elegibles para votar entre su tenencia existente del 7 por ciento de acciones comunes y la parte de las acciones que subyacen a su bono convertible, se le permite ejercer bajo el cambio de restricciones de control.
Las presentaciones regulatorias revelan que la junta de Vacasa ha cautivado durante mucho tiempo con la empresa. Como acreedor grande, Davidson Kempner “tenía diferentes intereses económicos” que los accionistas no afiliados, las presentaciones observadas y “fue particularmente bien posicionada para actuar de manera oportunista y beneficiarse de una disminución en la posición de liquidez de la compañía”.
Cuando Vacasa dijo que había llegado a un acuerdo en diciembre con Casago a $ 5.02 por acción, los dos directores de Davidson Kempner en la junta de Vacasa fueron los únicos en rechazar el acuerdo, y posteriormente renunciaron.
Desde entonces, Casago, respaldado por Silver Lake, Riverwood y Level Equity, y Davidson Kempner se han enfrentado entre sí por la propiedad de Casago, culminando con las ofertas competidoras 45 centavos por participación.
Cuando Vacasa seleccionó a Casago como la oferta ganadora a pesar de su precio más bajo, dijo que la oferta vino con “certeza superior de firma y cierre” en comparación con Davidson Kempner.
Davidson Kempner por su parte acusó a la Junta de Vacasa de favorecer incorrectamente a Silver Lake, escribiendo en una carta el lunes de que los directores de la compañía han realizado un “proceso defectuoso y falla[ed] establecer un campo de juego nivelado “.
Silver Lake, Riverwood y Level Equity, actualmente poseen alrededor del 35 por ciento de las acciones de Vacasa, suponiendo la conversión de bonos convertibles. Crucialmente, han acordado pasar por encima de su participación en la entidad fusionada de Casago-Vacasa.
En contraste, Davidson Kempner había dicho en las negociaciones originales de Casago de 2024 que solo transmitiría su participación de capital si también pudiera aferrarse al bono convertible, una condición rechazada por Vacasa.
Las personas cercanas a Davidson Kempner le dijeron a The Financial Times que la participación continua del trío liderado por Silver Lake en Vacasa después de la comprensión explicaba su preferencia por el acuerdo más barato de Casago, donde participarían en el futuro.
Además de la complejidad de la transacción, los accionistas de Vacasa durante su tiempo como empresa privada se les deben pagos periódicos por ahorros fiscales relacionados con esas acciones privadas. Esos accionistas incluyen el trío liderado por Silver Lake.
Estos titulares del llamado “acuerdo de cuentas por cobrar de impuestos”, o TRA, acordaron como parte del acuerdo de Casago para renunciar a su derecho a un cambio de cambio de control acelerado de alrededor de $ 80 millones, aunque el valor presente del TRA si Vacasa se mantuvo pública fue quizás $ 15 millones. La exención deja más efectivo para que un comprador pague a todos los accionistas.
Sin embargo, hasta ahora no han acordado renunciar a los pagos si Davidson Kempner emerge como el postor superior, una condición para cerrar la oferta de $ 5.75 de la empresa de crédito.
En su carta del lunes, Davidson Kempner escribió que era “desmesurado” y “absurdo” para asegurar la cancelación de los pagos de TRA para el Grupo del lago Casago-Silver, pero no para la oferta de Davidson Kempner.
El favoritismo para ese dúo era similar a una “píldora venenosa”, argumentó Davidson Kempner. Al mismo tiempo, la firma de crédito ha tratado de endulzar su oferta aún más con una tarifa de terminación de $ 12 millones para VACASA como evidencia de su compromiso en la búsqueda de un acuerdo.
El enfrentamiento ahora deja abierta la posibilidad de una votación de aprobación de los accionistas de un cuchillo sobre el acuerdo de $ 5.30 con Casago, que probablemente se celebrará en los próximos dos meses. Se necesita una mayoría simple de los accionistas de Vacasa para cerrar la compra.
Vacasa, Davidson Kempner y Silver Lake declinaron hacer comentarios. Las acciones de Vacasa cerraron el viernes a $ 5.49, muy por encima del precio del acuerdo de Casago de $ 5.30.
Elisabeth de Fontenay, ex abogada corporativa y actual profesora de derecho en la Universidad de Duke, dijo que los accionistas de Vacasa no afiliados a ninguna de las partes se quedan en un lugar difícil.
“Los licitadores que están expertos pueden tener importantes ventajas informativas sobre otros postores o los accionistas”, dijo. “Dependiendo de la parte de la estructura de capital que poseen, sus incentivos pueden diferir de los accionistas comunes”.
About the Author
