El oro como cobertura

Buenos días. Los buenos resultados de ayer de Target, una empresa que no ha tenido un rendimiento perfecto últimamente, ponen otro clavo en el ataúd de la teoría del “debilitamiento del consumidor estadounidense”. Hay una Target almacenar En Jackson Hole, por cierto. ¿Tal vez Jay Powell debería pasarse por allí? Envíenos un correo electrónico a: [email protected] y [email protected].

Cobertura con oro

¿Qué tan buena es la cobertura del oro? ¿Qué cubre exactamente y cómo?

En los últimos 20 años aproximadamente, el oro ha tenido un rendimiento mucho mejor que la otra cobertura diversificadora clásica para una cartera de acciones, los bonos:

Sin embargo, hay que tener en cuenta que el oro no es una fuente de rentabilidad constante. Por ejemplo, los dolorosos años 1997-2005 y 2012-2016. Si lo que se busca con la inversión no bursátil es estabilidad, hay que buscar en otra parte.

Pero tal vez no necesito que mi cobertura de acciones me proporcione ganancias constantes. Lo que necesito es que tenga un rendimiento particularmente bueno en momentos en que las acciones tienen un rendimiento terrible. El oro ha tenido un buen desempeño en ese frente recientemente. A continuación, se muestran los rendimientos totales del S&P 500, el oro, los bonos del Tesoro y los bonos del Tesoro indexados a la inflación en cuatro espasmos recientes del mercado:

El oro fue una mejor cobertura que los bonos en la gran crisis financiera, a fines de 2018, y en el desplome de la inflación y las tasas de 2022. Solo en la crisis de las puntocom los bonos fueron superiores, y el oro todavía estaba en alza en ese momento. El oro es un activo bastante bueno para los momentos de aversión al riesgo.

Solo hay una cosa que me molesta. En 2022, gran parte del problema del mercado fue la inflación, precisamente aquello contra lo que el oro es más apreciado por protegerse, y aun así el oro cayó (menos que los bonos, pero aun así).

Este es un punto importante. En respuesta al artículo de ayer, muchos lectores argumentaron que el oro es un tipo especial de moneda, una reserva de valor que no es responsabilidad de un gobierno incompetente. Un comentarista escribió que “el precio del oro no está subiendo…[instead]“Todas las monedas fiduciarias se están devaluando frente al oro debido a la interminable ola de impresión de dinero inflacionario”; otro dijo: “Ustedes tienen [gold] para preservar su riqueza mientras las libras y los dólares se devalúan año tras año por la inflación M2”.

Esto no es del todo correcto. A lo largo de décadas, el oro mantiene su valor frente a la inflación, pero en un año determinado, o incluso a lo largo de varios años, no se correlaciona en absoluto con la inflación o la inflación prevista. Hay un par de formas de ver esto. Aquí tenemos el crecimiento de la oferta monetaria M2 de Estados Unidos y el aumento del precio del oro:

El precio del oro oscila enormemente por encima y por debajo de la tasa de crecimiento del dinero. En 2020, el oro se disparó cuando las imprentas empezaron a funcionar, pero luego se mantuvo estable durante varios años mientras continuaba la impresión.

A continuación se muestra un gráfico de los cambios interanuales del IPC de EE. UU. y del precio del oro. He utilizado diferentes valores de eje, magnificando los cambios más pequeños del IPC, para que sea más fácil compararlos con los cambios del precio del oro:

El precio del oro reacciona claramente a la inflación, pero de una manera muy inconsistente. Se producen grandes aumentos de precio en épocas de baja inflación y viceversa. A largo plazo, el oro es una buena reserva de valor frente a la inflación. A corto y medio plazo, suele ser bastante mala.

Aun así, me estoy entusiasmando con el oro (¡aunque tal vez no a 2.500 dólares!).

Mineros de oro

He aquí un gráfico espantoso:

Se trata de un ETF que incluye una canasta diversificada de empresas mineras de oro en comparación con el precio del oro. Desde aproximadamente 2008, el desempeño inferior al de las empresas mineras en comparación con la materia prima ha sido muy, muy malo. ¿Por qué? Parece haber dos explicaciones básicas para esto, una a largo plazo y otra a corto plazo.

Existe un estereotipo sobre el tipo de personas que dirigen las empresas mineras: se piensa que son extremadamente optimistas, siempre deseosos de iniciar el próximo gran proyecto y que no les importan demasiado las sutilezas de enriquecer a los accionistas. Terminan cavando un montón de agujeros enormes en el suelo y generando malos rendimientos.

Jon Hartsel, de Donald Smith & Co, cree que este estereotipo ha tenido mucho de cierto en las últimas décadas. Señala que entre 2011 y 2015 las cinco mayores mineras de oro sufrieron pérdidas por deterioro de 80.000 millones de dólares por fusiones por las que pagaron de más y por proyectos con sobrecostes. Los inversores no comprarán acciones de empresas mineras hasta que estén seguros de que los equipos directivos no están a la altura de sus viejas costumbres. Los inversores quieren flujo de caja libre, no más minas.

La industria del petróleo de esquisto de América del Norte solía tener la misma reputación de destrucción de capital que tienen ahora las mineras de oro, pero eso ha cambiado. Por lo tanto, hay esperanza. Y Hartsel señala que una empresa que ha demostrado una gestión disciplinada del capital, Agnico Eagle, ha logrado obtener buenos resultados en relación con el oro:

Hartsel escribe: “Agnico Eagle… cotiza a una valoración superior debido a su excelente historial en asignación de capital y ejecución operativa… pero la industria en su conjunto está asignando capital de manera más racional, ya que ha aprendido de los errores de ciclos anteriores”.

Según Anita Soni, de CIBC Capital Markets, el problema a corto plazo para las mineras fue que la inflación de los costos operativos entre 2020 y 2022 fue mayor que la inflación del precio del oro, lo que provocó una compresión de los márgenes. Soni tiene la esperanza de que la presión esté disminuyendo y cree que los costos de la industria disminuyeron entre el primer y el segundo trimestre, incluso cuando el precio del oro subió.

Esto es ciertamente visible, por ejemplo, en De Barrick Resultados recientes. Pero se necesitarán más de un trimestre o dos de expansión de márgenes para que la industria recupere la confianza de los inversores.

Revisiones de informes de nómina

Ayer, la Oficina de Estadísticas Laborales revisó a la baja las cifras de empleo de abril de 2023 a marzo de 2024, en 818.000 puestos de trabajo. Algo que nos llamó la atención fue la importante revisión a la baja en los servicios profesionales y empresariales: 358.000 puestos de trabajo, o el 44 por ciento de la revisión total. Sabíamos que algunas empresas de consultoría estaban reduciendo su personal, ¡pero no tanto!

Stephen Brown, de Capital Economics, ofrece una explicación. La razón por la que la BLS revisa sus cifras cada año es que sus resultados mensuales utilizan encuestas empresariales, que no captan los cambios en el empleo derivados de la creación de nuevas empresas y la disolución de las antiguas. Para compensar esto, en sus publicaciones mensuales la BLS utiliza lo que denomina el “modelo de nacimiento-muerte” para realizar estimaciones, que puede verificar un año después con la información sobre las solicitudes de desempleo. Según Stephen:

Aunque los servicios profesionales representan sólo el 15 por ciento del empleo asalariado total, la BLS supuso que los servicios profesionales representaron un desproporcionado 25 por ciento aproximadamente de la creación de empleo entre las empresas de nueva creación en el año hasta marzo. Eso… dejó margen para una revisión a la baja más amplia en el caso de que el modelo de nacimientos y muertes estuviera sobrestimando las ganancias de empleo.

La Oficina de Estadísticas Laborales tenía razones para creer que los servicios profesionales tendrían un desempeño superior al esperado: entre 2012 y 2022, la cantidad de personas empleadas en servicios profesionales aumentó un 33 por ciento, solo por detrás de la construcción y el transporte, impulsada en parte por la fundación de nuevas empresas. Pero el modelo era claramente demasiado optimista.

¿Los altos tipos de interés han impedido de algún modo que los profesionales de cuello blanco creen nuevas empresas? ¿O está ocurriendo algo más?

(Reiterar)

Una buena lectura

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