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Roula Khalaf, editora del FT, selecciona sus historias favoritas en este boletín semanal.
A primera vista, las fuertes oscilaciones de los mercados globales en los últimos diez días parecen haber sido impulsadas por el aumento de los temores de una recesión en Estados Unidos y de que la Reserva Federal hubiera sido sorprendida desprevenida. Los débiles datos del mercado laboral, junto con la sombría evidencia de las encuestas sobre el estado de la industria manufacturera del país, indujeron la debilidad en áreas abarrotadas y exuberantemente valoradas del mercado de valores estadounidense, como la tecnología. En resumen, un ejército de operadores impulsados por el impulso se vio drásticamente sorprendido por la extrema volatilidad en los mercados de agosto.
Sin embargo, la obsesión por la recesión raya en la perversidad, dado que la economía estaba creciendo a un 2,8% en el segundo trimestre y que un mercado laboral más débil es una condición previa para el logro de la meta de inflación del 2% de la Fed. Eso nos recuerda que uno de los peligros de la política monetaria dependiente de los datos (la expresión de la Fed para referirse a guiarse por el espejo retrovisor) es la reacción exagerada constante a la publicación de nuevos datos.
Un factor más fundamental que explica la altísima volatilidad es el cambio relativo de la política monetaria entre Estados Unidos y Japón. Si bien el presidente de la Reserva Federal, Jay Powell, ha señalado claramente que en septiembre comenzará un ciclo de recortes de tasas, su homólogo japonés, Kazuo Ueda, modificó agresivamente su política la semana pasada. Además de elevar la tasa de política monetaria, indicó que se avecinan más ajustes.
La consiguiente subida del yen provocó una drástica desintegración de las operaciones de carry trade en yenes, en las que los inversores pedían préstamos en la moneda japonesa, de bajo tipo de interés, para invertir en activos de mayor rendimiento en otros lugares, incluidas las acciones tecnológicas estadounidenses. Tras años de debilidad del yen y tipos de interés negativos, esta actividad se ha disparado. A falta de datos fiables, la dinámica de la desintegración es difícil de interpretar, pero TS Lombard estima que los inversores podrían necesitar encontrar hasta 1,1 billones de dólares para pagar los préstamos de carry trade en yenes.
El riesgo ahora es que los recortes de la Fed para abordar la debilidad de los mercados laborales y la amenaza de recesión harán que se deshagan más operaciones de carry trade, con mayores perturbaciones en los mercados a nivel mundial.
Todo esto marca un cambio radical en la evolución del ciclo económico. Durante este siglo y en la memoria de la mayoría de las personas que hoy participan en los parqués bursátiles, las recesiones han sido precipitadas por auges financieros que se convirtieron en crisis. Los bancos centrales han actuado entonces como prestamistas y creadores de mercado de última instancia para abordar la inestabilidad financiera resultante. Esas medidas se han llevado a cabo en un contexto de inflación latente, cortesía de la globalización y la erosión del poder de fijación de precios de los trabajadores y las empresas.
En cambio, en los decenios de 1980 y 1990, las recesiones fueron inducidas por un endurecimiento de la política monetaria para controlar la inflación. Como las instituciones financieras estaban más reguladas, había menos inestabilidad financiera. La inflación era el principal criterio para juzgar la sostenibilidad de las expansiones económicas, a diferencia de los desequilibrios financieros.
La combinación de la pandemia y la guerra en Ucrania ha creado circunstancias económicas muy similares a las de finales del siglo XX, pero gracias a la liberalización financiera, el margen de perturbaciones financieras en un ciclo de ajuste monetario es mucho mayor, como lo demostró el colapso del Silicon Valley Bank y otros el año pasado.
No está claro hasta qué punto se expondrá la vulnerabilidad financiera en este ciclo. Debido al largo período de tasas de interés ultrabajas desde la crisis financiera de 2008, gran parte del endeudamiento del sector privado se ha realizado a tasas fijas y con vencimientos largos, por lo que la tensión crediticia derivada de las fuertes alzas de las tasas de interés de los últimos dos años se ha retrasado. Y además existe una enorme incertidumbre en torno al grado de asunción de riesgos en el floreciente sector financiero no bancario.
No obstante, hay motivos para considerar que el retroceso de las acciones es una corrección saludable. El dinamismo del mercado este año ha dependido excesivamente de la publicidad en torno a la inteligencia artificial en las denominadas «siete magníficas» acciones tecnológicas. Cabe señalar que Elroy Dimson, Paul Marsh y Mike Staunton, en los anuarios de rentabilidad de las inversiones globales de UBS, han establecido que durante más de un siglo los inversores han asignado un valor inicial demasiado alto a las nuevas tecnologías, sobrevalorando las nuevas y subvalorando las antiguas.
Una característica benigna de la corrección es que las correlaciones de precios entre bonos y acciones han pasado de positivas a negativas. Es decir, ya no se mueven al unísono y brindan a los inversores el beneficio de la diversificación porque actúan como cobertura entre sí. Esto es importante porque la diversificación ayuda a abordar el problema de la concentración del mercado y el peso excesivo de las acciones tecnológicas en el mercado estadounidense.
En un año electoral muy tenso en Estados Unidos, es una apuesta segura que la volatilidad no desaparecerá, aunque la historia nos dice que, a largo plazo, tiende a revertirse a la media. Para los inversores que buscan activos refugio, el oro fue una decepción esta semana, ya que cayó junto con las acciones, pero eso probablemente fue un reflejo de que los inversores vendieron para cumplir con los requisitos de margen sobre activos más riesgosos.
En períodos más largos y en un contexto de turbulencia geopolítica y fragilidad financiera continua, el metal amarillo ofrecerá una diversificación valiosa, como lo ha hecho durante siglos. No espere nada remotamente comparable de las criptomonedas.