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Ha sido una semana difícil para el pequeño ejército de economistas del Banco Central Europeo. Muchos se recuperarán de las reprimendas que recibieron de su presidenta Christine Lagarde en Davos, llamándolos a ellos y a la mayoría de los otros científicos sombríos una “camarilla tribal” que no piensa fuera de su pequeño mundo (ver a las 13:30 minutos en). Hay pruebas de que algunos malos sentimientos son mutuos. ¿Fueron sus palabras correctas y sabias? Envíeme un correo electrónico: [email protected]
El panorama de las tasas de interés
Los banqueros centrales han dado muchas entrevistas y discursos la semana pasada, y una característica unificadora es que los funcionarios odian los cambios de sentido. Preferirían esperar, actuar con lentitud y correr el riesgo de llegar tarde antes que invertir el rumbo. Como dijo Krishna Guha, vicepresidente de Evercore ESI:
Lo que creemos que a algunos en los mercados les ha faltado (o no han dado suficiente peso) es el temor compartido de los bancos centrales de comenzar demasiado pronto y tener que detenerse o revertir el rumbo.
Algunos ejemplos de esta tendencia incluyen a Christopher Waller, el gobernador de la Reserva Federal, hablando el martes pasadoquien dijo:
La clave es la [US] la economía va bien; nos está dando la flexibilidad para movernos cuidadosa y metódicamente; para que podamos ver cómo llegan los datos y ver si el progreso se mantiene. Lo peor que nos pasaría es que se revierta y ya hubiésemos empezado a cortar. [rates]. (21:00 minutos en)
Lagarde se hizo eco de ello el miércoles pasado:
El riesgo sería peor si íbamos demasiado rápido [with rate cuts] y tuvimos que volver a aplicar un mayor ajuste porque habríamos desperdiciado todos los esfuerzos que todos han realizado en los últimos 15 meses. (30 segundos en)
Por lo tanto, mientras los bancos centrales se reúnen para tomar decisiones de política monetaria durante los próximos 10 días, debemos esperar que los funcionarios estén en modo de esperar y ver qué pasa. Dicho esto, cada uno de los cuatro principales bancos centrales occidentales tiene sus propios desafíos específicos que abordar.
Banco de Japón
El Banco de Japón se diferencia en dos aspectos. Está considerando una subida de tipos de interés en lugar de recortes y ya ha finalizado su reunión. Contrariamente a las predicciones de muchos economistas el pasado otoño, la El BoJ volvió a dejar los tipos de interés en el -0,1 por ciento y no dio señales de un fin inminente a su política de tipos de interés negativos.
También dejó sin cambios el control de la curva de rendimiento, habiéndolo aflojado en octubre, para tener el 1 por ciento como punto de referencia para los rendimientos de los bonos del gobierno japonés a 10 años en lugar de un límite superior. Este punto de referencia no es actualmente vinculante.
La principal razón de la cautela del Banco de Japón es que los datos de inflación y crecimiento salarial han sido más débiles de lo esperado, lo que pone en duda la capacidad del Banco de Japón para alcanzar un objetivo del 2 por ciento de manera sostenible. El Comité aún expresó confianza en que después de que los precios más débiles de la energía redujeran la inflación en el año fiscal 2024, surgiría un “círculo virtuoso” entre salarios y precios, asegurando que la inflación se estabilizaría alrededor del objetivo del 2 por ciento en lugar de caer por debajo.
Sin embargo, la confianza del Banco de Japón es baja y quiere más evidencia antes de poner fin a las tasas de interés negativas y aumentar la tasa de política. Todavía se espera un aumento simbólico de la tasa al cero por ciento en abril, pero está cerca y dependerá en gran medida de los datos salariales de los próximos meses.
Reserva Federal
La Reserva Federal probablemente esté en la mejor posición, antes de su decisión sobre las tasas el 31 de enero, porque la inflación se está moderando sin una desaceleración económica. No habrá ningún cambio explícito de política y la atención principal serán las señales enviadas por el Comité Federal de Mercado Abierto sobre la velocidad y el número de recortes de tasas de interés que se producirán este año.
Los mercados financieros esperaban el primer recorte en marzo y cinco reducciones más en 2024, mientras que las proyecciones económicas del FOMC de diciembre sugerían que sólo eran probables tres recortes de tipos de un cuarto de punto.
La cuestión clave es que los gobernadores de la Fed quieren pruebas de si van a recortar las tasas más rápido o más ampliamente. Esto requeriría que la inflación caiga más rápida y sostenidamente de lo esperado o algunas malas noticias sobre el empleo en el mercado laboral. Si bien hay mucho tiempo antes de la reunión del 20 de marzo para que llegue esta evidencia, aún no la hemos visto.
Los mercados están empezando a tomar nota. En consecuencia, el Herramienta FedWatch del Grupo CME Ahora tiene menos del 50 por ciento de expectativas en el mercado financiero sobre un recorte de tipos en marzo. Como muestra el gráfico, el Rastreador de probabilidad del mercado de la Fed de Atlanta para marzo de 2024 todavía ofrece un 80 por ciento de posibilidades de un recorte de tipos. La diferencia surge porque, si bien la Reserva Federal de Atlanta utiliza un algoritmo más sofisticado para generar las probabilidades, las basa en opciones a tres meses en el mercado de tasas de financiamiento garantizado a un día (SOFR), un período que comienza el 20 de marzo y finaliza el 18 de junio. Casi todo el mundo espera un recorte de tipos para la reunión de junio.
Banco central europeo
Los titulares de la semana pasada sugirieron que el BCE estaba rechazando la idea popular en los mercados financieros de que recortaría las tasas en la primavera, pero la realidad fue más sutil. Por supuesto, Lagarde dijo que quería evitar recortar las tasas demasiado pronto, pero también dijo que era razonable pensar que el banco central recortaría sus tasas para el verano si no había un nuevo shock inflacionario. Anteriormente, su respuesta general fue que era demasiado pronto incluso para hablar de recortes de tipos, por lo que sus nuevas declaraciones fueron un reconocimiento de que las prioridades políticas están cambiando en Frankfurt.
La razón clave del retraso fue darle tiempo al BCE para que obtuviera pruebas suficientes, a finales de la primavera, de que el elevado crecimiento salarial no presentaba una amenaza inflacionaria continua. La eurozona no tiene una medida integral, precisa y oportuna de los salarios, pero están creciendo mucho más rápido (a una tasa anual de alrededor del 5 por ciento) que una tasa consistente con la meta de inflación del 2 por ciento.
Sin embargo, como ha señalado Philip Lane, economista jefe del BCE, puede haber un período de recuperación salarial después de un episodio inflacionario para reequilibrar las ganancias y los salarios, dependiendo de las tendencias de la productividad y los precios de las importaciones. Como muestra el gráfico, los niveles de salarios nominales han caído significativamente por debajo de los niveles de precios en la eurozona en todas las medidas principales y se justifica cierta recuperación de los salarios. Por lo tanto, es probable que el BCE espere, pero un debilitamiento de las perspectivas económicas provocaría una medida más temprana si también fuera acompañado de nuevas buenas noticias sobre la inflación.
Banco de Inglaterra
En muchos sentidos, el Banco de Inglaterra tiene la mayor tarea por delante en su reunión del 1 de febrero. Necesita una narrativa económica completamente nueva que acompañe sus pronósticos económicos actualizados que seguramente cambiarán significativamente.
Con una inflación en el último trimestre de 2023 mucho más baja de lo esperado y precios de la energía muy por debajo de los supuestos de pronóstico de noviembre del Comité de Política Monetaria, ahora es probable que la inflación del IPC vuelva a caer al objetivo del 2 por ciento del Banco de Inglaterra en los datos de abril o mayo de este año. En las previsiones de noviembre, el MPC pensaba que alcanzaría este hito recién a finales de 2025. Los principales cambios en los supuestos condicionantes se muestran en el siguiente gráfico.
Es probable que el cambio de perspectiva conduzca al fin de las votaciones para aumentar aún más las tasas de interés por parte de los tres halcones del MPC que votaron a favor de aumentar las tasas del 5,25 por ciento al 5,5 por ciento en la reunión de diciembre. Jonathan Haskel ya indicó un cambio de opinión sobre X.
Como muestra el gráfico, las expectativas del mercado han descontado cuatro recortes de tipos de un cuarto de punto este año y otros tres el próximo.
Por lo tanto, es probable que el MPC dé un giro en esta reunión. Surgen dos preguntas. En primer lugar, si el MPC valida implícitamente la curva a plazo en su nuevo pronóstico de inflación, sugiriendo recortes de las tasas de interés ya en mayo. En segundo lugar, si Andrew Bailey podrá presentar las enormes revisiones de las previsiones como un triunfo de la política monetaria o si el Banco de Inglaterra las verá como otro error garrafal. Esta tiene que ser su mejor oportunidad hasta el momento de lograr una victoria en comunicaciones. Pero con el Banco de Inglaterra nunca se sabe.
Lo que he estado leyendo y viendo
Mi boletín sobre la falta de evidencia que demuestre la “última milla” del control de la inflación es el apoyo académico que más duro recibió de la Reserva Federal de Atlanta. “Después de examinar una serie de mecanismos potenciales, es difícil concluir que el último tramo de la desinflación sea más arduo que el resto”. el papel concluye el colaborador David Rapach.
En un discurso el lunes, Agustín Carstens, el frecuentemente halcón jefe del Banco de acuerdos internacionales, dijo que ahora veía el panorama económico con “cauteloso optimismo”, afirmando que la inflación no se arraigó como había temido. Evidentemente, añadió que el éxito no debe generar complacencia.
En su columna, Soumaya Keynes se pregunta cómo afectaría a la Reserva Federal una nueva presidencia de Trump. Tiene toda la razón al esperar que las críticas mantengan bajas las tasas de interés y, en última instancia, un nuevo presidente de la Reserva Federal. Todavía no hay un nombre definido para un reemplazo republicano de Jay Powell en 2026, por lo que hay mucho en juego y bastante preocupación dados algunos de los nombres que menciona.
En Long View, Katie Martin señala que parece haber sólo una cosa que importa a los mercados financieros este año: la trayectoria de las tasas de interés. Razón de más para seguir esto de cerca.
La Oficina del Inspector General, que supervisa la Reserva Federal, ha emitido un informe tan esperado en la actividad comercial de dos ex altos funcionarios de la Reserva Federal, Robert Kaplan de la Fed de Dallas y Eric Rosengren de Boston, quienes renunciaron en 2021. Sus transacciones crearon una “apariencia de conflicto de intereses”, dijo, aunque su principal conclusión fue que no se infringió ninguna ley ni se produjeron daños duraderos.
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