Los inversores advierten a los gobiernos que esperen costos de endeudamiento mucho más altos en los próximos años, en un cambio que afectará las finanzas públicas y limitará la capacidad de los estados para responder a las crisis.
A pesar de un reciente repunte, los precios de los bonos gubernamentales han caído fuertemente en ambos lados del Atlántico este año, en parte reflejando una creciente aceptación de que las tasas de interés deberán mantenerse altas a largo plazo para frenar la inflación. Además, los inversores están luchando por digerir los planes de emisión de deuda mucho mayores de los gobiernos sin que los bancos centrales intervengan para absorber la oferta.
El resultado son rendimientos de los bonos mucho más altos que obligan a los gobiernos a grandes pagos regulares de intereses cuando contraen nueva deuda. En 2018, la factura de intereses para los países del G7 ascendió a 905.000 millones de dólares al año, según la agencia de calificación crediticia S&P. Para 2026 será de 1,5 billones de dólares.
“Los inversores siempre se han preocupado por la deuda pública y nunca ha sido un problema, pero esta vez parece que es real”, dijo Jim Leaviss, director de inversiones de renta fija pública de M&G Investments.
Más alto por más tiempo
Este es el segundo de una serie de artículos sobre el impacto de las altas tasas de interés en las empresas, los gobiernos y las economías de todo el mundo.
Parte 1: El capital privado recibe un golpe
Parte 2: Las finanzas gubernamentales y el impacto en los mercados
Parte 3: Reverberaciones en el mundo empresarial
Parte 4: Las consecuencias para la gestión de activos y los mercados emergentes
“No sólo nos preocupa la cantidad de préstamos gubernamentales para cosas normales como el gasto en atención sanitaria y las pensiones”, afirmó. En cambio, le preocupan cuestiones “estructurales” como el tamaño de los pagos de intereses de la deuda, el impacto de que los bancos centrales reduzcan sus propias tenencias de bonos y la enorme porción del 31 por ciento de los bonos del gobierno estadounidense que necesitarán ser refinanciados el próximo año.
El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense de referencia ha aumentado alrededor de 3 puntos porcentuales en los últimos dos años hasta aproximadamente el 4,5 por ciento, y el mes pasado subió por encima del 5 por ciento. Los economistas encuestados por Bloomberg ahora esperan que esos bonos a 10 años rindan alrededor del 4,5 por ciento a finales de 2025, frente a las expectativas anteriores del 3,5 por ciento a principios de julio.
Los elevados niveles de deuda estuvieron en el centro de las conversaciones en las reuniones anuales del FMI y el Banco Mundial en Marrakech el mes pasado, y el jefe de asuntos fiscales del Fondo, Vitor Gaspar, dijo al Financial Times que el aumento de los costos del servicio de la deuda para los gobiernos sería un ” tendencia persistente” a mediano plazo y tener un “efecto duradero”.
Durante décadas, los inversores y los gobiernos se han acostumbrado a un patrón bastante fiable de tipos de interés. Por lo general, los bancos centrales los aumentan para controlar la inflación, pero rápidamente los vuelven a recortar cuando las economías se desaceleran.
Ahora resulta cada vez más claro que es poco probable un retorno a la era posterior a 2008, en la que las tasas de interés se acercaban al cero por ciento. Las perspectivas a largo plazo para las tasas son muy controvertidas, pero los factores que podrían mantenerlas altas incluyen altos niveles de endeudamiento público, incluidas enormes inversiones en proyectos como la transición verde y la infraestructura.
Además, los bancos centrales ya no intervienen para mantener bajos los costos de endeudamiento comprando bonos en programas de flexibilización cuantitativa; en cambio, están reduciendo el tamaño de sus balances mediante un ajuste cuantitativo.
“Básicamente estamos pasando de mercados que fueron diseñados por los bancos centrales a través de QE a mercados que están menos diseñados por los bancos centrales porque ahora están haciendo QT, y al mismo tiempo hay mucho más activismo fiscal, por lo que hay muchas más emisiones y la el mercado necesita absorber eso”, dijo Guillermo Felices, estratega de inversión global de PGIM Fija Renta.
“Hemos dejado esa época [of zero rates] detrás de nosotros”, dijo Stephen Millard, subdirector del Instituto Nacional de Investigación Económica y Social de Londres.
El FMI dice que la deuda pública mundial está en camino de acercarse al 100 por ciento del producto interno bruto para fines de la década actual. Entre los principales impulsores se encuentra Estados Unidos, donde el déficit público va camino de superar el 8 por ciento del PIB del país este año.
“Algo debe ceder para equilibrar la ecuación fiscal”, advirtió el FMI sobre las deudas globales. “Para que prevalezca la estabilidad financiera, es posible reducir las ambiciones políticas o mover las líneas rojas políticas en materia tributaria”.
Estados Unidos, que tiene la tasa de interés más alta del banco central del G7 y una base de ingresos baja en comparación con sus pares con impuestos más altos, está en camino de un aumento dramático en los costos del servicio de la deuda. Bill Foster, vicepresidente senior de la agencia de calificación Moody’s, estima que los gastos por intereses de Estados Unidos como proporción de los ingresos del gobierno saltarán de menos del 10 por ciento en 2022 al 27 por ciento en 2033.
El salto esperado en los pagos de intereses es más agudo en Estados Unidos que en otros países debido a la cantidad de bonos del Tesoro que será necesario refinanciar en 2024, lo que probablemente conducirá a pagos de intereses gubernamentales significativamente mayores. Los pronósticos de la Oficina de Presupuesto del Congreso sugieren que el gasto neto en intereses será cercano a la mitad del déficit general de Estados Unidos para 2026.
Los inversores dudan de que Estados Unidos pueda crecer hasta alcanzar una carga de deuda más baja. Las previsiones de crecimiento económico para el próximo año son anémicas: sólo el 1,5 por ciento, mientras que los rendimientos de referencia ajustados a la inflación se sitúan cerca del 2,2 por ciento. “Eso básicamente nos dice que podría haber un problema en el futuro si las tasas de interés se mantienen tan altas”, dijo Felices.
“Si el mercado huele que la sostenibilidad fiscal está amenazada, presionarán a los gobiernos para que realicen algún tipo de ajuste. . . exigiendo una prima de riesgo más alta para poseer su deuda”, añadió.
Una avalancha de nueva deuda que golpea los mercados también está pesando sobre los precios de los bonos, particularmente en Estados Unidos. El mercado de bonos del Tesoro tiene hoy un tamaño aproximado de 25 billones de dólares, cinco veces más que en 2008.
“El mercado está pensando, esperen un momento, no hay absolutamente ningún apetito ni visibilidad sobre un ajuste del cinturón fiscal en ningún momento en el futuro cercano”, dijo Rohan Khanna, jefe de estrategia de tasas del euro en Barclays. De hecho, se podría esperar que el gasto crezca con las próximas elecciones en Estados Unidos, Alemania, Francia y el Reino Unido el próximo año, añadió Khanna.
El panorama incierto también está disuadiendo a algunos inversores de adquirir bonos a largo plazo, dado el riesgo de que las tensiones geopolíticas conduzcan a un mayor gasto militar y mayores costos de reubicación de industrias estratégicas.
“Los gobiernos tienen que darse cuenta de que la incertidumbre sobre los tipos a largo plazo acaba de estallar [increased a lot]”, dijo Tomasz Wieladek, economista jefe para Europa de la gestora de activos T Rowe Price. “Tendrán que ser más prudentes en el futuro, ya que existen riesgos de que el servicio de la deuda se vuelva inmanejable”.
Los formuladores de políticas al menos se han mostrado más cautelosos respecto de las crecientes obligaciones de Estados Unidos ahora que ostenta una relación deuda-PIB de aproximadamente 98 por ciento. Jay Powell, presidente de la Reserva Federal, fue el último funcionario en expresar su preocupación por la situación fiscal de Estados Unidos.
“No es que el nivel de la deuda sea insostenible”, dijo en octubre. “Es que el camino que estamos siguiendo es insostenible y tendremos que salirnos de ese camino más temprano que tarde”.
Europa también está lidiando con crecientes costos de deuda, y las preocupaciones fiscales contribuyen a elevar los costos de endeudamiento en toda la región. El año pasado, el Reino Unido recibió una señal de advertencia cuando el ex canciller Kwasi Kwarteng anunció un paquete de recortes fiscales no financiados por valor de 45.000 millones de libras, lo que provocó turbulencias en el mercado de bonos y condujo a la intervención del Banco de Inglaterra.
El Reino Unido también ha experimentado un fuerte aumento en los costos de los intereses, dado que alrededor del 25 por ciento de su deuda está en bonos vinculados a la inflación. El gasto en intereses de la deuda alcanzó el 4,4 por ciento del ingreso nacional en el año fiscal más reciente en el Reino Unido, más del doble del promedio del 2 por ciento durante las dos primeras décadas de este siglo.
Según el grupo de expertos del Instituto de Estudios Fiscales, se mantendrá en o por encima del 3 por ciento del PIB en el mediano plazo, £ 26 mil millones al año más que los niveles anteriores. La agencia de calificación Fitch estima que los costos por intereses representarán el 10,4 por ciento de los ingresos del gobierno este año, frente a un promedio del 6,2 por ciento entre 2017 y 2021.
En la UE, varios países tienen un déficit presupuestario superior al límite del 3 por ciento del bloque, que entrará en vigor a partir de enero después de que fuera suspendido durante la pandemia.
En Italia también aumentan las preocupaciones. La brecha entre los costos de endeudamiento de referencia italiano y alemán aumentó en 0,3 puntos porcentuales a más del 2 por ciento después de que el gobierno de la primera ministra Giorgia Meloni elevara sus objetivos de déficit fiscal y redujera su pronóstico de crecimiento para este año y el próximo. Sin embargo, desde entonces se ha reducido nuevamente como parte de un repunte más amplio del mercado de bonos.
“Los déficits son la razón por la que la gente habla del regreso de los vigilantes de los bonos: la idea de que los mercados de bonos actuarán como una restricción al gasto fiscal”, dijo Leaviss.