ServiceTitan geçen hafta halka arz için belgeleri sunduğunda, 2024’ün sonundan önce piyasaya sürülecek, teknoloji dünyası, sıkışmış bir halka arz pazarının sonunda çözülüp çözülmediğini merak ediyordu.
Ne yazık ki muhtemelen hayır.
Ancak ServiceTitan aslında tamamen başka bir şeyin habercisi olabilir: 2022’de risk sermayesi fon toplama piyasasının dibe vurması ve değerlemelerin düşmesinin ardından bir dizi son aşamadaki şirketin halka arza zorlanması veya kabul ettikleri diğer çirkin koşulların açıklanması.
“Evet, ZIRP şirketleri halka arza başladıkça bunu çok daha fazla göreceğiz. S-1’lerde bulunan hukuki metinlerde anlaşılması zor olsalar bile, bu ayrıntıları bir S-1’de gizleyemezsiniz,” diyor VC Alex Clayton, TechCrunch’a sıfır sırasında çok para toplayan şirketlere atıfta bulunarak faiz oranı politikası dönemi 2021’de sona erdi. Clayton, halka arz analiziyle tanınan son aşamadaki Meritech Capital şirketinin genel ortağıdır. Kendisi ve Meritech meslektaşları Anthony DeCamillo ve Austin Wang, bir analizde ServiceTitan’ın S-1 belgelerinde açıklanan çılgın bir terime dikkat çekti. hafta sonu viral olan gönderi.
Özetlemek gerekirse, TechCrunch’ın daha önce belirttiği gibi, ServiceTitan’ın Kasım 2022 Serisi H zammı ile şirket, bu yatırımcılara “bileşik bir halka arz mandal yapısı” vermeyi kabul etti.
Halka arz mandallı yapısı, bir şirketin, girişim yatırımcısının ödediğinden daha düşük bir hisse senedi fiyatıyla halka açılması durumunda, şirketin, sanki VC daha düşük fiyattan satın almış gibi, yatırımcıya daha fazla hisse vererek zararı karşılayacağı anlamına gelir. Halka arzın fiyatı yatırımcının ödediği fiyatın üzerindeyse sorun yok.
ServiceTitan’ın durumunda, Meritech ekibinin belirttiği gibi, şirket “bileşik” bir halka arz mandalı yapısını kabul etti. ServiceTitan, 22 Mayıs 2024’ten sonra halka açılmayı ertelediği her çeyrek için, şirketin H Serisi yatırımcılara daha da fazla hisse senedi borcu olacaktı: üç ayda bir bileşik olarak yıllık %11.
Kasım 2022 turu için hisse fiyatı hisse başına 84,57 dolardı. Şu anda Meritech, ServiceTitan’ın H Serisi yatırımcılara daha fazla hisse ödemesini engellemek için hisse başına 90 doların üzerinde bir fiyatla piyasaya çıkması gerektiğini hesaplıyor. S-1, bu döneme hangi yatırımcının/yatırımcıların sahip olduğunu açıklamadı.
Ayrıca, hisse senedi fiyatlandırma uzmanı olan Meritech ekibi, ServiceTitan’ın mali tablolarının şu anda hisse başına yaklaşık 72$’a yakın olduğunu düşünüyor. Bu geliri göz önüne alındığında (şirketin söylediğine göre son çeyreğe göre yıllık 772 dolar) ve büyüme oranı (son çeyreğe göre %24 olarak ima ediliyor). Bu, halka arz fiyatlarının diğer yazılım şirketleriyle karşılaştırılabilir düzeyde olması durumunda geçerlidir.
Piyasada ne olursa olsun daha fazla gecikme, ServiceTitan’ın H Serisi yatırımcılarla aynı duruma düşmemek için daha da yüksek fiyat vermesi gerektiği anlamına gelecektir. Bu aynı zamanda diğer büyük yatırımcıların varlıklarını daha da sulandıracaktır.
Benchmark’ın ünlü bir ortağı olan ve yıllardır halka arz sürecinde şahin olan VC Bill Gurley, X’teki durum hakkında yorum yaptı. “Bir ‘bileşik mandal’ kulağa acı verici geliyor (öyle!). Görünüşe göre şirket ‘kirli’ ön protokolleri kabul etti” diye yazdı. “En iyisi, birleştirilmiş mandal isteyen yatırımcılardan ÇOK ÇOK uzak durmak.”
Clayton, bir kurucunun bir yatırımcı tarafından aldatıldığını ima eden “kirli ön protokol” tanımlamasına pek katılmadığını söylüyor. Muhtemelen ServiceTitan’ın avukatları bu terimi biliyor ve anlıyordu ve yöneticiler de bu riski almaya istekliydi. S-1, ServiceTitan’ın daha önce iki kez şartları (birleşik olmasa da) artırmayı kabul ettiğini ve daha düşük hisse fiyatlarına yakalandığını açıkladı.
Kurucular genellikle bu tür şartları kabul ederler çünkü bu onlara daha yüksek bir değerleme sağlar ve/veya düşüş turu olarak da bilinen değerleme kesintisinden kaçınır. Sonuçta şirket, yatırımcıyı fazla ödeme yapmaktan korumayı kabul ediyor. Düşüş turları her türlü açıdan zarar verici olabilir: çalışanların morali, gelecekteki yatırım turları, medya manşetleri.
Ancak bu tür terimler, yola tekme atma taktiğidir.
Clayton, “Buna ‘kirli’ diyebilirsiniz, ki bu klişe bir terimdir, ancak bu, iki taraf arasında uzun hukuki söylem içeren bir anlaşmadır ve muhtemelen kurucuların almaya istekli olduğu risklerle ilgilidir” dedi.
Bütün bunlar birkaç anlama geliyor. Kurucular için, Gurley X hakkında şunları söyledieğer bir şirketin gerçekten değeri buysa, değerleme ön hazırlık oyunları oynamak yerine, sadece bir düşüş turuna çıkmak daha iyidir.
ServiceTitan bunu yapsaydı, şu anda halka açılmayabilirdi ve bununla birlikte gelecek üç aylık mali incelemeyi üstlenmeyebilirdi.
“Kabul ediyorum. Bu halka arz teşviklerle ilgili gibi görünüyor” diyen Clayton, ServiceTitan’ın “aynı zamanda bir ton para yaktığını, dolayısıyla onların da paraya ihtiyaçları olabileceğini” ekliyor.
Bu aynı zamanda halka arz penceresinin mutlaka açılmadığı anlamına da gelir. 2022’de birçok kurucunun önceden yüksek değerlemelerini korumaya çabaladığı görüldü ve Clayton, S-1 açıklamalarında buna benzer daha fazla şeyin gömülü olduğunu göreceğimize inanıyor.
Öte yandan perakende yatırımcılar hisse senedi için çılgına dönerse bu ilk halka arz penceresini açabilir. Ancak bazı finansörler hala şüpheli. Carnegie Mellon’un bağışlarından sorumlu Yatırımlar Genel Müdürü Miles Dieffenbach rolünde X’te yayınlandı
“ServiceTitan, halka arz penceresinin ‘açık’ olması nedeniyle değil, son turlarından itibaren bileşik bir çarka sahip oldukları için halka açılıyor. Eğer temiz özel sermaye yaratabilselerdi, bahse girerim özel kalırlardı!” yazdı.
ServiceTitan yorum talebine yanıt vermedi.